Martes  17 de Abril de 2018

Señor Macri: hay que endurecer la política monetaria

Hay tres fenómenos que muestran que la coyuntura monetaria e inflacionaria 2018 es más complicada que en 2017. Primero, finalizado el primer trimestre del año, la inflacion  2018 es mayor que la inflación 2017. Segundo, la reputación y credibilidad del BCRA es menor que el año pasado, por lo cual la efectividad de la política monetaria se ve reducida. Tercero, hay caída de la demanda de dinero; fenómeno que no existía el año pasado.

La aceleración de la inflación es indiscutible. La inflación núcleo se aceleró de 1,70%; a 1,75% y 2,07% promedio mensual en los últimos 12; 6 y 3 meses; respectivamente. La inflación núcleo anualizada aumentó 5,4 p.p. en el primer trimestre del año, pasando de +22,4% (IT’17) a +27,8% (IT’18). Paralelamente, la inflación general anualizada del primer trimestre trepó +2,0 p.p., pasando de +27,3% (IT’17) a +29,3% (IIT’18), con lo cual el desvío con respecto a la meta aumentó de +10,3 (IT’17) a 14,3 p.p. (IT’18).

El BCRA se ha quedado sin credibilidad y reputación, ya que su independencia ha sido violada por el poder político en general y por Jefatura de Gabinete en particular. El sello distintivo y fundamental de la independencia es la irrevocabilidad casi absoluta de sus decisiones. Un Banco Central  es independiente si tiene libertad de elegir y mover sus instrumentos de política monetaria (la tasa, la meta -que es un instrumento porque es un ancla-) sin que dichas decisiones puedan ser modificadas o alteradas.

¿Por qué debe ser independiente el Banco Central?

Porque toda desinflacion  posee el perfil característico de cualquier actividad inversora: un coste inmediato y unos frutos que solo se recogen gradualmente con el paso del tiempo. Y los políticos no son conocidos ni por su paciencia ni por mirar al futuro lejano. Tampoco lo son los medios de comunicación ni el público. Ninguno comprende los largos retardos propios de la política monetaria.

En Argentina cae la demanda de dinero como consecuencia lógica de la pérdida de independencia, credibilidad y reputación del BCRA. La demanda de M1 (con depósitos de cuenta corriente) cae 1,0% interanual en términos reales en marzo 2018. En el mismo período, la demanda de M2 (+2,1%) aumenta en términos reales, menos que lo que se incrementa el nivel de actividad económica, reflejando que los agentes individuales quieren “menos” pesos. Como contrapartida de la caída de la demanda de dinero aumenta la demanda de dólares. De hecho, el tipo de cambio subió de $18,75 a $20,15 y el BCRA vendió -u$s 2.425 MM en el mismo período. Esta caída de la demanda de dinero acelera por si sola la inflación. Es decir, aunque sigas emitiendo “lo mismo” y el nivel de actividad “no cambie”, la inflación se acelera con caída de demanda de dinero.

En este actual escenario con más inflación, caída de demanda de dinero y un BCRA sin reputación y sin credibilidad se necesitan dos cambios fundamentales. Primero y, ante todo, el PEN debe devolverle la independencia al BCRA, blindándolo del poder político en general y de Jefatura de Gabinete en particular. Esta independencia es fundamental para recrear credibilidad y reputación, lo cual es imprescindible para que la política monetaria pueda tener efecto esta vez. Por el contrario, sin independencia, credibilidad y reputación, la política monetaria no tendrá efecto y la inflación no bajará. Segundo y fundamental, se necesita una política monetaria mucho más dura para (primero) detener la actual aceleración de la inflación y (luego) reavivar el proceso desinflacionario.

Si el presidente de la Nación procura que la inflación 2018 baje con respecto a la inflación 2017, se necesita que la política monetaria del BCRA se endurezca significativamente de aquí en adelante. Puesto en números, se necesita que la política monetaria se endurezca significativamente para que la inflación tenga chances de cerrar en +20% interanual en diciembre 2018. Este concepto queda en evidencia con un ejercicio numérico. Si entre abril y diciembre 2018 la inflación cae a un promedio mensual de +1,6%, la inflación alcanza 23% (25%) interanual (promedio) en diciembre (2018). En abril-diciembre 2017 la inflación promedio mensual ascendió a +1,7%.

Este endurecimiento de la política monetaria debe ser mantenido por tiempo prolongado.

Este endurecimiento de la política monetaria debe ser mantenido por tiempo prolongado. No se debe volver a caer en el error de relajar la política ante el más mínimo descenso de la inflación, ya que el proceso inflacionario volvería a abortarse y la inflación acelerarse, pero con un piso cada vez más elevado.

Hay que tener paciencia. Los retardos de la política monetaria son mayores sobre la inflación que sobre las variables reales (actividad, empleo) de la economía. En el largo plazo el dinero es neutral, o inclusive puede ser dañino. Por el contrario, la emisión nunca puede estimular la actividad y/o el empleo. En este marco, ante la disyuntiva inflación vs. actividad, todo Banco Central debe actuar preventivamente contra la inflación más que contra el desempleo.

El poder político y Jefatura de Gabinete deben dejar actuar al BCRA ayudándolo con lo que les toca: bajar más rápido el gasto público y el déficit fiscal, ya que sin una aceleración del gradualismo la lucha contra la inflación y la pobreza estará perdida.

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