Reservas, inflación y "timing" político

La jerga financiera a veces dificulta al ciudadano no economista comprender las razones por las cuales la inflación tarda en bajar. Esta nota trata de ir directo al punto central de este mecanismo, haciendo abstracción de la misma.

Comencemos por la política monetaria que aplicaba el gobierno anterior. Ante un déficit fiscal elevado (más gasto público que recaudación de impuestos), el kirchnerismo lo monetizaba.

Esto quiere decir que el gobierno se endeudaba con el Banco Central de la República Argentina (BCRA). El mecanismo es simple: el gobierno emite un bono (documento de deuda) que entrega al BCRA, y éste emite dinero que entrega al gobierno. Contablemente, en el balance del BCRA, los pesos emitidos van al pasivo, mientras que en el activo se suman los créditos que representan estos bonos. Dado que el circulante (billetes y monedas en circulación) crecía entre un 25 y un 40% la inflación osciló en esos niveles. En 2015, por ejemplo, el circulante creció alrededor de un 40% y la inflación de 2016 fue del 40%. Los economistas han comprendido a través de estudios técnicos y empíricos que hay un rezago, un tiempo, desde que se incrementa la base monetaria hasta que esto impacta en precios. Incluso se ha medido este plazo entre 12 y 18 meses.

Cambiemos tuvo como prioridad contener la inflación, y ya en 2016 contrajo el ritmo de crecimiento de la oferta monetaria de 40 a 25%. La inflación bajó en 2017 a este nivel (24,8% según el IPC que mide INDEC), de acuerdo a lo que explica la teoría cuantitativa del dinero. El problema es que la autoridad monetaria no ha sabido o no ha querido continuar con esta política contractiva.

¿Cuáles son los motivos por los cuales la autoridad monetaria aumenta el circulante en estos niveles? Para responder a esta pregunta, los economistas vienen señalando que la autoridad monetaria persigue demasiados objetivos contradictorios. Decimos que el error de Cambiemos es la inconsistencia entre la política fiscal y monetaria. Esta última no puede alcanzar metas inflacionarias y al mismo tiempo asistir al fisco y comprar los dólares que vienen por deuda.

Y la pregunta es precisamente esta: ¿Por qué la autoridad monetaria compra los dólares? Si realmente se pretende revertir la política monetaria del gobierno anterior, el Tesoro debería tomar deuda externa y cederla al Banco Central a cambio de los bonos que en el pasado le había entregado. Contablemente, los dólares reemplazarían a los bonos en el activo, sin que aumenta su pasivo con nueva emisión. En otros términos, el Banco Central construye reservas, mientras el Tesoro reduce su deuda con la autoridad monetaria, y también se reduce el ritmo de expansión monetaria que es el origen de la inflación.

¿Por qué no lo hace? Porque quieren evitar el impacto recesivo que cualquier proceso desinflacionario necesariamente genera. El problema que enfrenta el gobierno es que endurecer la política monetaria un año antes de las elecciones puede poner en riesgo la reelección de Macri, pero no hacerlo implicará mostrar problemas en bajar la inflación, lo que también pone en riesgo la reelección.

Inflación o recesión siguen siendo un problema de corto plazo de acuerdo a la famosa curva de Phillips planteada en 1958. No hay dudas que derrotar a la inflación es el mecanismo adecuado para conseguir un crecimiento de largo plazo, pero el timing político no se está manejando de la mejor manera, lo que seguramente abrirá interrogantes en la Casa Rosada. No somos pocos los que insistiremos en el futuro que el cambio más profundo y quizás a modo de shock debía realizarse en los primeros 100 días de gobierno.