Jueves  01 de Febrero de 2018

Inflación: ¿será el 2018 más complicado que el 2017?

Inflación: ¿será el 2018 más complicado que el 2017?
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DIEGO GIACOMINI Director E&R y profesor de la UBA

Jefatura de Gabinete (JG) modificó la meta de inflación subiéndola de 10% a 15% anual para 2018. De acuerdo con la visión de JG; este cambio permite relajar la política monetaria y bajar la tasa de interés, procurando incentivar el nivel de actividad sin que haya aceleración inflacionaria, ni (mayor) riesgo de incumplimiento de la meta.

JG se equivoca.  El cambio de metas de inflación va a tener consecuencias diametralmente opuestas a las esperadas por el gobierno, porque no generará mayor nivel de actividad, pero sí más inflación que la originalmente prevista para 2018. Es labor del Banco Central  (BCRA) evitarlo.

Con respecto al nivel de actividad, hay que recordar que hay expectativas racionales en Argentina. Bajo expectativas racionales, los agentes económicos forman sus expectativas de inflación mirando para “adelante”, prestándole atención a cuánto el BCRA emite y emitirá en el futuro. Con expectativas racionales el dinero es neutral, es decir, relajar la política monetaria no afecta las variables reales de la economía, pero sí genera más inflación y dólar nominal más caro. Sin embargo, el tipo de cambio real no se modifica, la (mayor) suba del dólar es absorbida por la (mayor) suba de la inflación, y no hay ganancia de competitividad.

Por el lado de la inflación, el escenario monetario de inicios de 2018 luce más complicado que hace un año atrás. En este sentido y al menos hasta ahora, hay varios “ingredientes” que invitan a pensar que la meta 2018 es más difícil de cumplir. En este sentido y al menos considerando lo sugerido por los datos, existe el riesgo  que la inflación 2018 sea similar a la inflación 2017 o inclusive, dependiendo que haga la política monetaria, un poco mayor. Una política monetaria acertada será la única herramienta capaz de bajar la inflación. Por el contrario, otra desacertada la terminará acelerando. 

Primero y principal, el BCRA se desvió del techo de la meta 2017 (17%) por 45%. En otras palabras, el BCRA incumplió su compromiso con la sociedad por un margen grosero, lo cual menoscaba su credibilidad y reputación. Segundo, Jefatura de Gabinete violó la independencia de la autoridad monetaria cuando cambió las metas de inflación y decidió tolerar 10 puntos más de inflación en 2018/2019, lo cual hirió de muerte la credibilidad y reputación del BCRA. En este marco, el BCRA tiene menos credibilidad y reputación que a comienzos de 2017, con lo cual su capacidad para influenciar (a la baja) sobre las expectativas de inflación es menor, y en consecuencia es más complicado que la inflación observada baje.

Tercero, el impacto de la pérdida de credibilidad y reputación cortó el proceso des inflacionario.  A comienzos de 2017 la inflación venía bajando, pasando de +4,2% (1º semestre 2016) a +1,4% (2º semestre 2016) promedio mensual durante el año anterior. Por el contrario, a comienzos de 2018 el proceso des inflacionario está totalmente abortado, con una inflación general clavada en +1,9% (1º semestre 2017) y +1,8% (2º semestre 2017) promedio mensual durante 2017. De hecho, la inflación de ambos semestres de 2017 supera la inflación de la segunda mitad de 2016. En pocas palabras, bajar la inflación y cumplir la meta exigen reavivar un proceso de desinflación que hoy por hoy estás muerto, lo cual no es sencillo sin  credibilidad y reputación.

Cuarto, no sólo no hay ni credibilidad, ni reputación y el proceso des inflacionario está abortado, sino  que la inflación actual está más lejos de la meta 2018 (+15%) que lo que la inflación de hace un año atrás estaba de la meta 2017 (+17%). En este sentido, tomamos la inflación promedio del último trimestre 2016 (2017) como la inflación a comienzos de 2017 (2018).  En el IVT’16 la inflación mensual promedia +1,7%, lo cual en términos anualizados asciende a +22,8% anual; es decir +5,8 puntos porcentuales por encima de la meta (+17%). Por el contrario, el actual desvío con respecto a la meta de inflación es exactamente el doble. En el IVT’17 a inflación mensual promedia +2,0%, lo cual en términos anualizados asciende a +26,8% anual; o sea 11,8 puntos porcentuales por encima de la meta (+15%).

Quinto, las estimaciones privadas de inflación de los primeros cuatro meses de 2018 superan por algunas décimas la inflación observada durante los primeros cuatro meses de 2017, lo cual pone un piso elevado para la inflación 2018. Este piso elevado de inflación junto con a una meta más baja comprometen y dificultan el escenario  monetario 2018. Los datos de expectativas confirman este escenario más complicado.  

Sexto, las expectativas de inflación que mira el BCRA (REM) vienen actualmente subiendo, mientras que el año pasado venían en baja. Puntualmente, las expectativas del REM caían -2p.p. entre IIIT’16 (21,6%) y IVT’16 (19,6%), pero suben +0,3 p.p. entre IIIT’17 (17,1%) y IVT’17 (17,4%). En otras palabras y de acuerdo con el REM, a comienzos del año pasado las expectativas de inflación estaban convergiendo hacia la meta, mientras que ahora se están alejando de la meta.  

En definitiva, no hay duda que el escenario monetario e inflacionario actual es más complicado que hace 1 año atrás. ¿Está todo perdido? Definitivamente, no. Depende del BCRA. La autoridad monetaria debe esforzarse para rencausar la situación y reavivar el proceso des inflacionario.  En este contexto, el BCRA debe endurecer su política monetaria y controlar los agregados monetarios. Una meta de inflación del 15% anual exige que la cantidad de dinero no crezca más del 17% con un nivel de actividad expandiéndose al +2% anual. Si el PBI avanza más, bienvenido sea, la inflación será un poco más baja. La base monetaria creció +27% en 2017. En enero’18 la base monetaria está creciendo al +25%. Con todos los fundamentos deteriorados, si el BCRA no cambia, la inflación no bajará. Peor aún, hay riesgo que la inflación suba un “poquito”.  Hay que darle todo el poder al BCRA; y que lo use mejor que en 2017.   
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