Viernes  27 de Octubre de 2017

Renta financiera: ¿moneda de canje político o un obstáculo para el crecimiento?

Renta financiera: ¿moneda de canje político o un obstáculo para el crecimiento?

Es muy común escuchar a la clase política reclamar un impuesto a la renta financiera, contraponiendo la “timba” al “trabajo”. Sin embargo, estos argumentos esconden un análisis simplista del rol de los mercados de capitales en el desarrollo económico. En países con bajas tasas de ahorro doméstico, el financiamiento externo es clave. La visión tradicional diría que un mayor ingreso de capitales implica mayor vulnerabilidad externa. Pero eso es sólo una arista de la historia, ya que una mayor integración financiera genera un mayor nivel de activos externos y estos pueden actuar como “cochón” ante retracciones súbitas de crédito externo. Por otra parte, un impuesto a los activos financieros domésticos implica necesariamente reducir aún más la tasa de ahorro del sector privado que ya viene cayendo en forma sostenida; aumentando la dependencia en el financiamiento externo. En Analytica creemos que un diseño inteligente de este tipo de impuestos debe dejar ilesa la generación de ahorro privado, ya sea en activos domésticos cómo extranjeros, y arrojar un poco de arena a la rueda de capitales especulativos internacionales; sin afectar el financiamiento externo de la inversión.   

La tasa de ahorro doméstico en América latina está en torno del 17% del Ingreso Nacional Disponible, muy por debajo del promedio a escala global (26%, según el Banco Mundial). En la Argentina esta tasa se ubica en 14% después de más de 10 años de tasas de interés reales negativas. Por otra parte, sólo la depreciación del stock de capital requiere anualmente más de 12% ingreso nacional disponible. Dicho en otros términos, estos niveles de ahorro son insuficientes para incrementar el acervo de capital de la economía, que es la condición necesaria para el crecimiento sostenido sin echar mano al financiamiento externo.

Por otra parte, vale la pena preguntarse: ¿si usted fuera un hacedor de política económica interesado en obtener el mayor rédito posible del ahorro doméstico, dónde lo aplicaría? Veamos. A la compra de un departamento usado, a un plazo fijo o a financiar la ampliación de capital de una compañía radicada en el país. Teniendo en cuenta que la primera opción sólo genera valor a través de las actividades de intermediación y que los plazos fijos, en el mejor de los casos, se aplican a créditos en pesos al sector privado, resulta evidente que las autoridades elegirán la tercera opción. De hecho, por cada $100 pesos de préstamos $41 se destinan a financiar consumo, $3 a financiar la compra de viviendas ya construidas y $9 a créditos corporativos.

Las ampliaciones de capital se pueden financiar con emisiones de acciones o préstamos a largo plazo. Desafortunadamente, la capitalización bursátil en la Argentina se encuentra en el 9% del PBI, muy por debajo de Brasil (19%), Perú (23%) y Chile (75%). Gravar con un impuesto a residentes la compra-venta de acciones en el mercado secundario, incluso dejando de lado las emisiones primarias, atenta contra la mejora observada en los volúmenes del mercado y, consecuentemente, contra el número de empresas listadas. También opera en detrimento de futuras ampliaciones de capital de empresas ya cotizantes como las observadas recientemente en algunas entidades financieras que cotizan en el mercado local. Si el impuesto gravara las tenencias de títulos públicos, el costo de financiamiento a largo plazo se vería afectado ya que las únicas opciones viables son en moneda dura y tienen como referencia ineludible la curva del soberano.

La integración financiera puede, contrariamente a lo que se cree, atemperar los efectos adversos de las turbulencias internacionales. Un estudio reciente del BID  muestra que parte del menor impacto de la crisis del 2008 sobre las economías latinoamericanas se debe a la repatriación de fondos líquidos invertidos en activos externos. Estos flujos actuaron como “colchón” sobre las pérdidas patrimoniales que resultaron de la caída de los precios de activos internacionales.

Sin embargo, hay un rol de este tipo de impuestos que no debe ser soslayado. Recientemente, el BCRA difundió un dato alarmante: las inversiones de cartera cursadas en el mercado de cambios y destinadas originalmente a activos en pesos alcanzaron un máximo histórico (U$S 1.125 mln). Debe tenerse en cuenta que esto ocurre incluso cuando las licitaciones de Lebac se realizan sólo para inversores locales (segmento interno). Esto ocurre en parte debido a que al asumir el Ministro Dujovne se levantaron algunas restricciones sobre el ingreso de capitales de corto plazo. Aunque el volumen del mercado de cambios aumentó fuertemente, lo cual es muy conveniente en un régimen de tipo de cambio flexible ya que permite absorber perturbaciones “pequeñas” de forma natural, deja al país más expuesto ante reversiones súbitas del apetito por riesgo (como la que experimento Brasil hace 2 años).   

En resumen, creemos que, de aplicarse un impuesto a la renta financiera no debe atentar contra la incipiente recuperación del ahorro doméstico, en particular en moneda local. A su vez, debe permitir el desarrollo del mercado de capitales entendido en sentido amplio (V. Gr. actividades bursátiles y bancarias) y reducir el ingreso de los capitales especulativos. Esto es, el diseño de la normativa debe enfocarse principalmente en controlar la actividad de corto plazo en el mercado de cambios.   

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