Viernes  29 de Diciembre de 2017

Recalibrar metas las acerca a las expectativas del mercado

Recalibrar metas las acerca a las expectativas del mercado

FERNANDO MARENGO Socio. Economista Jefe Arriazu Macroanalistas

Para 2018, cuando la meta del BCRA era 10%, con bandas de +-2 puntos porcentuales, el mercado tenía unas expectativas de inflación en torno al 18%. Si bien en el sector no se veía posible el cumplimiento de esa meta, la implementación de un esquema de metas de inflación sirvió como ancla nominal a la hora de renegociar contratos, incluidos los salarios.

"Recalibrar" las metas acerca las mismas a las expectativas del mercado. Sin embargo, las mismas aún se sitúan por encima del nuevo objetivo del 15% para el año que viene. Si el BCRA continúa aplicando la política monetaria como hasta ahora, y dado el desfasaje entre el objetivo y las expectativas del mercado, seguiría con su política de tasa de interés claramente por encima de las expectativas de inflación (tasa real positiva). Ahora bien, si con la corrección de la meta se busca que la política monetaria resulte más laxa, se debe ser muy cuidadoso con el "cómo, cuánto y cuándo" hacerlo, según las palabras del presidente del BCRA.

iciembre y enero son meses muy particulares en cuanto a la demanda de billetes y monedas por parte de los individuos se refiere. Mientras que en los primeros la demanda crece fuertemente en términos reales consecuencia de fiestas, medio aguinaldo, vacaciones; en la segunda mitad de enero esta demanda extraordinaria se reduce resultando necesaria la esterilización de estos pesos excedentes para evitar sobresaltos en el mercado de cambios.

En cuanto al cumplimiento de la meta, objetivamente lograr una meta de inflación tres puntos porcentuales mayor en 2018 respecto del objetivo anterior resultaría más sencillo. Sin embargo, la pregunta obligada es cuán cumplible es la nueva meta. En diversas oportunidades planteamos que si bien un esquema de metas de inflación es aspiracionalmente correcto en el mediano plazo para el país, en el corto plazo parecería que no están dadas las condiciones para un esquema de este tipo.

En un trabajo de 2006, el Fondo Monetaria Internacional enumera una serie de prerrequisitos recomendados que debería cumplir una economía antes de mutar a este esquema. En el caso argentino las principales falencias se encuentran en la necesidad de una estructura económica con precios desregulados y baja vulnerabilidad a cambios de precios de materias primas o tipo de cambio; el mínimo grado de dolarización que debería presentar la economía; y la recomendación de contar con un mercado de capitales bien desarrollados.

En una economía dolarizada como la argentina -donde las decisiones financieras se toman en base a la tasa de retorno esperada en dólares- y que se encuentra en pleno proceso de ajuste de precios relativos, luego de acumular distorsiones durante 10 años, el instrumento de la tasa real de interés no es un instrumento suficiente para lograr combatir la estafa de la inflación. Incluso en la medida que en la búsqueda de una tasa real positiva se genere una expectativa de tasa implícita en dólares atractiva, esto provocara un mayor ingreso de capitales el cual provocaría la apreciación del tipo de cambio si la autoridad monetaria no interviene en este mercado.

¿Cuáles podrían ser posibles impactos del anuncio de cambio de la meta de inflación? En la medida que la renegociación de contratos no se hubiera estando rigiendo con las metas del BCRA sino con algún indicador alternativo, como podría ser el Relevamiento de Expectativas del Mercado, el impacto debería ser nulo en la medida que la autoridad monetaria continúe aplicando la política monetaria como hasta ahora. Ahora bien, si la negociación de contratos se realizaba suponiendo el cumplimiento de la meta de inflación, el incremento de la misma debería generar un mayor nivel de precios. Sin embargo, el mayor cambio provendría de hipotético cambio en la forma en la cual la autoridad monetaria implementa la política monetaria.

Finalmente, más allá del compromiso de reducir el financiamiento del BCRA al tesoro vía transferencia de utilidades y el otorgamiento de adelantos transitorios, la magnitud del desequilibrio fiscal que tiene el país indefectiblemente impacta sobre la política monetaria y sobre el sector externo de la economía. En la medida que el déficit se financia con endeudamiento externo el tipo de cambio tiende a apreciarse o, en su defecto, genera una gran emisión de pesos en la medida que la autoridad monetaria compra las divisas al tesoro para limitar el impacto cambiario -en 2017 la emisión por compra de divisas directas al tesoro superó en más de un 80% las transferencias que el BCRA le realizara en los restantes conceptos-. Si en este último caso el BCRA esteriliza esa emisión de pesos, el desequilibrio fiscal termina siendo financiado por los argentinos puesto que los dólares que entran del exterior se repatrían en la forma de acumulación de reservas. El anuncio de buscar cubrir las necesidades de financiamiento fiscales con una mayor emisión de deuda doméstica en moneda local va en la dirección correcta, en la medida que la tasa ofertada no genere un masivo ingreso de capitales.

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