Miércoles  20 de Febrero de 2019

Inflación: un futuro incierto que dependerá de las correcciones pendientes

JUAN LUIS BOUR Y NURIA SUSMEL

Bour es Economista Jefe de FIEL. Susmel es Economista de FIEL.

Los factores que impulsan la inflación (los drivers) han cambiado en la última década, desde el impulso monetario y fiscal durante la gestión de Cristina Fernández de Kirchner que llevó la tasa a la velocidad de "crucero" de 25% desde inicios de 2007, a los saltos cambiarios y de precios regulados en los últimos tres años que shockearon en forma reiterada el sistema de precios en un escenario de persistentes desequilibrios macroeconómicos. Vale la pena explorar los cambios recientes y las perspectivas en el futuro cercano. Para ello ilustramos los principales puntos en forma gráfica, con la ayuda de los índices de precios de FIEL para la ciudad de Buenos Aires que proporcionan registros más largos que los oficiales y de frecuencia semanal.

El gráfico (tasa mensual de inflación abierta en categorías de regulados, estacionales y núcleo) revela que dado el contexto macro los principales drivers a seguir son los precios regulados y el tipo de cambios (TC). Los regulados –tarifas y precios de servicios y bienes con precios "controlados"- tuvieron saltos en la gestión de Néstor Kirchner/Cristina Kirchner que rara vez superaron el 5 por ciento mensual, con excepción de 2014, mientras que a partir de 2016 y más aún desde 2018 aumentaron su amplitud y frecuencia cíclica. Los precios estacionales semejan "ruido blanco", aunque su media se mueve algo por debajo del ciclo de la inflación núcleo. La inflación núcleo presenta tres saltos de "primera especie" en este período (comienzos de 2014, de 2016 y desde mediados de 2018) que coinciden con episodios de devaluación (traspaso a precios).

La inflación total tuvo por lo tanto una dinámica determinada básicamente por los precios regulados y la inflación núcleo, y tanto los ajustes de precios regulados como de TC que están detrás de esos dos grupos de precios se aceleraron y aumentaron su volatilidad en la gestión actual respecto de la gestión anterior. Es decir que los ajustes de precios relativos (tipo de cambio, tarifas, precios regulados "atrasados") fueron parte esencial de la aceleración inflacionaria 2016/2018.

La persistencia de ajustes de precios relativos (tarifas y TC) en un contexto de indexación de otros precios y escasa o nula flexibilidad nominal del resto limita la potencia de la política monetaria para lograr en el corto plazo un rápido descenso de la inflación.

La segunda cuestión es que los drivers se turnan: los ajustes tarifarios tuvieron mayor impacto en la aceleración inflacionaria de 2016, mientras que la devaluación jugó el rol central en las aceleraciones de 2014 y 2018.

La pendiente de la variación de precios efectivamente se empinó mucho más que la pendiente de servicios en 2014 (devaluación Juan Carlos Fábregas-Axel Kicillof) y nuevamente en en 2018, a pesar de que en ambos episodios se registraron ajustes de tarifas y de otros precios regulados.

La estabilización cambiaria del período octubre 18 / febrero 19 se refleja en la reciente desaceleración de la inflación de bienes que promedió 2.7% en entre noviembre y enero frente a 6% mensual en el trimestre agosto-octubre. La persistencia en el primer semestre de 2019 de un escenario monetario estable con predominio de exceso de oferta y apreciación real del peso (aún cuando no nominal) resulta consistente con esperar un descenso de la inflación en bienes en este período.

Vamos al corto plazo: febrero es un mes con fuertes ajustes de precios regulados –el doble de enero- lo que ya se reflejó en la primera semana del mes impulsando la inflación. Los shocks se repetirán en el semestre garantizando un piso alto de la componente regulada.

En ausencia de otros shocks (petróleo, inestabilidad cambiaria y/o salarial, etc.) el piso de la inflación del segundo trimestre se ubicará próximo al 2% mensual ya que con indexación de jubilaciones, tarifas y parte de los salarios la restricción monetaria tenderá a reflejarse más sobre el sector real (menos actividad) que sobre la tasa de inflación.

Con la parsimonia que da la indexación y la persistencia más allá de 2019 de shocks para corregir precios relativos, sabemos que no será fácil converger a una inflación de un dígito. La indexación y los shocks son parte del "ruido de fondo" que define un piso de 25% anual de inflación desde hace más de una década.

Forzar cambios de precios que son centrales para estabilizar la economía (tarifas y TC) mientras persiste ese "ruido de fondo" obligará a corregir más agresivamente los desequilibrios macroeconómicos y microeconómicos, a riesgo de que –si no lo hacemos- volvamos a experimentar ajustes "de a saltos" en precios relativos. O sea, un sendero más estable para el tipo de cambio y la inflación no dependerá tanto de la suerte sino de la profundidad de las correcciones que todavía están pendientes.

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