Martes  16 de Abril de 2019

Incapacidad de pago vs falta de voluntad de pago en el riesgo país

Incapacidad de pago vs falta de voluntad de pago en el riesgo país
GUILLERMONIELSEN
GUILLERMONIELSEN Economista. Ex secretario de Finanzas de la Nación
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En las últimas semanas fueron convergiendo una serie de indicadores económicos y de encuestas electorales que se combinaron para señalar un sendero complicado para la Argentina futura. Esta sincronía de indicadores coincidió además con la asamblea de primavera del FMI-BM, donde estas cuestiones, tuvieron un rol central en los encuentros referidos a nuestro país.

El riesgo pais, que puede ser tomado como un indicador sintético de riesgo, viene con una tendencia ascendente desde enero y se acerca al nivel récord del año pasado. ¿Qué es lo que está jugando en la formación de las expectativas que pueda explicar esto?

Hay una visión que la crisis de deuda que lleva a la interrupción de los pagos y al default de diciembre de 2001, y su prolongado proceso de resolución están volviendo como un boomerang en estos días, impulsando el riesgo argentino. Y aquí es necesario hacer una distinción importante: el inicio de la crisis argentina, como la de la crisis de deuda de Grecia años después, fueron la consecuencia de la "incapacidad de pago" de ambos países. Esta incapacidad, fue provocada por la dinámica de la matemática financiera del sobreendeudamiento y no una cuestión de elección política -como algunos críticos de ambas experiencias estén tentados de plantear-. Para la comunidad inversora, en ambos casos, la idea de "imposibilidad de pago" no había sido calibrada ni por el mercado, ni por las calificadoras de riesgo, al momento en que se interrumpieron los pagos.

Apuntando a la idea de prever la imposibilidad de pago es que se llevan a cabo los análisis de sustentabilidad de deuda, donde a partir de modelos econométricos se hace un análisis probabilístico de que un país entre en default. Hoy esos trabajos forman parte del protocolo del FMI cuando se ponen en marcha un acuerdo de stand-by como los que firmó Argentina el año pasado y sobre los cuales se está transitando.

En este sentido, fue el Fondo Monetario Internacional el que plantó abiertamente la posibilidad de un futuro default argentino al afirmar en la documentación del stand-by: "la deuda argentina es sustentable, pero con una baja probabilidad". Llama la atención por lo frontal del planteo pero debe interpretarse como la respuesta burocrática del Cuerpo Técnico del FMI ante la historia reciente de carreras profesionales que quedaron truncas por la crisis argentina de 2001, que no había sido adecuadamente ponderada por el cuerpo técnico en aquellos años.

Pero lo que realmente está pesando en el mercado es que la probabilidad de una nueva presidencia de Cristina Fernández está indisolublemente ligada a la "falta de voluntad de pago", un concepto que se manifestó años después del default con una Argentina en tránsito pleno en la normalización.

La falta de voluntad de pago es lo quedó de manifiesto en primer término con la accidentada relación con el juzgado de Griesa, que tuvo varios capítulos distintos pero hilvanados en una actitud de contradicción con las disposiciones de ese tribunal. Importa rescatar aquí lo sucedido cuando la Argentina no logra la consideración del caso holdouts en la apelación ante la Suprema Corte estadounidense, que ante esta situación debió haber puesto en marcha una negociación por la forma y el cuándo regularizar la deuda, atentos a que el cierre del canje del 2005 contemplaba como normalmente ocurre con las restructuraciones de deuda, una "Cláusula RUFO" que impedía cumplir con el dictamen de Griesa hasta enero de 2015. En lugar de hacer eso, el gobierno argentino optó por desconocer la sentencia, al punto de dejar inconcluso el tema holdouts cuya resolución quedó para el gobierno del presidente Macri.

Pero hubo más: también se dejó de lado lo dispuesto en el prospecto de emisión del canje de 2005, ante un nuevo cálculo del PBI, que prevé que el empalme de las seriesde PBI entre la serie estadística con la vieja metodología, y la serie con la nueva metodología -algo que siempre se hace para darle continuidad a este indicador tan importante-, el prospecto estableció que este empalme podría dar lugar al pago del Cupón del PBI. El empalme de series nunca se verificó, y no se consideró siquiera que el gobierno se pronunciase si correspondía o no un pago. Este incumplimiento dio lugar a un reclamo judicial que se ventila en la corte de New York desde enero pasado.

Hay incluso un tercer ejemplo fuera de la deuda que también puede interpretarse como falta de voluntad de pago: es el referido a la renacionalización de YPF, donde se dejó de lado la cláusula de rigor de generalizar a todos los tenedores de acciones la oferta que se hizo por las acciones del accionista Eskenazi, tal como lo dispone el Estatuto de la empresa presentado ante las autoridades de la SEC, como parte del trámite de oferta pública de YPF en Wall Street. Esto último se está ventilando ahora en el tribunal de la jueza Loretta Preska, que reemplazó al juez Thomas Griesa, en el juicio que impulsa el fondo Burford.

Los tres ejemplos antes mencionados son los que conjuntamente impulsan la idea que un nuevo gobierno de la ex presidenta, como el anterior, también va a cultivar la "falta de voluntad de pago" en un contexto en que como señalan los documentos del FMI no descartan un nuevo default.

Obviamente, ninguna de estas consideraciones fue tenida en cuenta en los primeros años de gestión de Cambiemos, en que el endeudamiento tuvo un rol central, y el mercado festejaba alborozado los récord sucesivos de las colocaciones argentinas en New York de la mano de calificaciones de riesgo muy permisivas.

Tomas Richetta

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