Martes  15 de Septiembre de 2020

Escenario macroeconómico 2020/21

Escenario macroeconómico 2020/21

Esta nota busca de resumir cuantitativamente cómo cierra la economía 2020 y qué puede deparar el escenario 2021.

Tocará cuatro temas centrales como lo son la actividad económica y los desequilibrios fiscal, monetario y cambiario.

El supuesto clave para la elaboración de este escenario consiste en imaginar que la política de cuarentena aplicada a lo largo y a lo ancho de todo el país, con un impacto negativo sobre la actividad, el empleo y la recaudación fiscal culmina en una fecha cercana a diciembre de 2020. Si esto no ocurre, entonces el escenario sería más pesimista.

Cómo cerraría el 2020

La economía argentina caería en 2020 en una proporción mayor que la ocurrida en 2002, lo que convierte a la recesión de este año en la más profunda de nuestra historia. Algunos analistas la estiman en torno a una baja del 14%, suponiendo que la cuarentena se extienda hasta fin de año.

La destrucción de empleo también resulta preocupante, con una tasa de desocupación que ya se elevó del 10% al 15% según indicadores oficiales, pero que puede seguir escalando si no se detiene el cierre de empresas.

La caída en la actividad lógicamente redujo la recaudación fiscal, lo que contribuyó a ampliar el desequilibrio fiscal. Que el gobierno haya intentado en este contexto de baja recaudación sostener la actividad abonando la mitad de los salarios de las empresas privadas y otorgando subsidios a numerosos sectores de la economía, condujo al Estado argentino a un desequilibrio fiscal primario que saltó de menos del 1% del PIB en diciembre de 2019 a alrededor de 10% del PIB al cierre de 2020.

En una economía con una merma en la recaudación del 50% en el peor momento de la cuarentena, no había margen para sumar nuevos impuestos; el acceso a deuda también estaba limitado por la negociación con acreedores privados que recién acordaron en agosto, pero que aun resta un acuerdo con el FMI; lo único que el gobierno pudo hacer para financiar esa expansión de gasto público fue monetizar el desequilibrio fiscal, lo que generó un desequilibrio monetario de dimensiones alarmantes.

Para evitar o al menos reducir el impacto inflacionario en el corto plazo, la autoridad monetaria decidió en 2020 esterilizar la liquidez inyectada, y para ello, volvió a armar la ya usual “bola de nieve” de Leliq, que sólo puede sostenerse a fuerza de ir ofreciendo tasas de interés que superen el nivel de inflación esperada.

La inflación 2020, sin embargo y para sorpresa de muchos, luce “controlada”, pues su nivel sería inferior a aquel con el cual cerró 2019. ¿Cómo se explica esto? Porque la política de cuarentena con su incertidumbre consecuente generó un nivel de atesoramiento récord que permitió retirar transitoriamente dinero de circulación, mientras la autoridad monetaria la expandía. A su vez, congelar tarifas e imponer un cepo cambiario muy restrictivo para la compra de divisas, sumado al efecto deflacionario que siempre provoca la recesión, se torna en un elevado nivel de inflación reprimida, que si bien en el corto plazo se puede sostener, implicarán un alza en la inflación futura, especialmente si llegara a desarmarse la “bola de nieve” de  Leliq.

En el frente cambiario, el dólar oficial ha subido gradualmente al ritmo de la inflación, pero dada la baja cantidad de reservas en dólares, y la fuerte expansión del circulante, los analistas entienden que eventualmente habrá una corrección o crisis cambiaria que puede tener también impacto inflacionario.

Escenario 2021

Resulta complejo definir el nivel de rebote en la actividad que podríamos visualizar en 2021, pero quizás resulta un escenario plausible imaginar que el rebote podría ser del 50% de la caída de 2020. Si Argentina cae 10% por ejemplo, la economía podría llegar a recuperarse un 5%. Está claro que ese “crecimiento” de la actividad parte del pozo de 2020, y no del pico alcanzado en marzo de 2018, previo a la sequía y a la crisis cambiaria del gobierno anterior.

Tomará un largo tiempo recuperar el nivel de actividad potencial que Argentina tenía en el pico previo al escenario del Covid-19. Recordemos que ahora mismo la capacidad instalada está siendo utilizada en un nivel cercano al 40 %.

El rebote en la actividad mejorará la recaudación, lo que contribuye a reducir el desequilibrio fiscal primario del 10%. El presupuesto 2021 estima, de hecho, una mejora en la actividad económica del 5%, una mejora en la recaudación sustancial, lo que permite reducir el desequilibrio fiscal al 4,5%.

La reducción del desequilibrio fiscal del 10% al 4,5 % es plausible, pues el gobierno estaría estimando una mejora en la recaudación de 2%, mientras interrumpe algunos de los subsidios de 2020, una vez que ya no deba abonar la mitad de los sueldos de las empresas.

El ritmo de emisión monetaria, sin embargo, podría reducirse, aunque sigue siendo preocupante la necesidad de monetizar 4,5% de déficit fiscal, sumado al exceso de oferta impulsado en 2020.

En economía siempre explicamos el problema del timing, como un problema que nos impide definir con exactitud el momento en que podría desencadenarse un shock de cualquier tipo. En este escenario que estamos estudiando, sin embargo, sí podemos definir que Argentina se encuentra muy comprometida en el plano inflacionario.

Si en algún momento la gente se resiste a renovar los plazos fijos, esto dificultará a los bancos para renovar las Leliq, lo que haría que estás últimas sean monetizadas, generando un shock monetario en el mercado con un fuerte impacto inflacionario. Algo similar sufrió el gobierno anterior con las Lebac.

Cuando este shock inflacionario ocurre la gente empieza a visualizar que el dinero se le “derrite” en las manos, y es allí cuando opta por ir masivamente al dólar para resguardar sus ahorros, lo que amplía la brecha entre el dólar oficial y el “blue”, provocando una crisis cambiaria que a la vez retroalimenta la inflación.

Con elevada inflación, la pérdida de poder adquisitivo eleva el costo de vida, dejando a más cantidad de gente por debajo de la línea de la pobreza, pero a la vez iniciando una compleja puja salarial y de ingresos donde el sindicalismo juega un rol central. 

El círculo vicioso no se puede detener hasta que el gobierno muestra un plan económico que genera confianza en el mercado, lo que normalmente constituye un cambio de equipo económico, y a veces de gobierno.

Reflexión final

El acuerdo con acreedores privados es una buena noticia. También lo sería un acuerdo con el FMI, que seguramente costará más tiempo. Ambos esfuerzos lograrían patear el capital y los intereses de deuda, dando aire al Gobierno para enfrentar la situación descripta, además de reducir el riesgo país.

El Gobierno no debe, sin embargo, pensar que estos acuerdos le dan aire para continuar por el camino 2020 de ayudas y subsidios. Argentina necesita plantearse un camino de sustentabilidad que le permita recuperar actividad, empleo y recaudación, alcanzando un superávit fiscal primario que le permita -llegado el momento- enfrentar las obligaciones comprometidas en los acuerdos de deuda 2020.

Para ello los países de la región ya han afrontado una serie de reformas que Argentina mantiene pendientes y sobre las cuales el FMI pondrá el ojo al negociar su deuda: reforma integral del estado, reforma impositiva, reforma laboral y reforma previsional. ¿Podrá cambiar el rumbo la Argentina antes de una nueva debacle? Soy pesimista.

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