Elecciones 2019, un pato amarillo y vulnerabilidad M: ¿empinamiento o inversión de curva?

A pesar de todo, el macrismo ganará las presidenciales del 2019. Cambiemos = Socialismo = Peronia = Pobreza al 35% = Mega Devaluación = Inflación al 45% = Endeudamiento en u$s 100.000 millones = Decepción = Relato M.

Propongo regalar a todos nuestros políticos alquilando a cambio, dirigentes japoneses. El nuevo socialismo rojo de la Argentina se pintó de un seductor tono amarillo y así estamos hoy, desde aquí habrá que remar para no morirnos, no es imposible, pero este gradualismo torpe, fallido y pedante de Cambiemos nos obligará a navegar en la frustrante y vulnerable densidad del dulce de leche por muchos largos años, siendo la mediocridad M el mejor escenario posible. La ironía del gradualismo es que además de haber sido un fracaso intelectual rotundo, el endeudamiento que surgió en consecuencia, condicionará toda la política económica del próximo lustro.

El sustancial e inaceptable crecimiento del endeudamiento en estos breves tres años de gestión macrista condenarán a la Argentina a un rojo crónico difícil de corregir, un rojo del cual este gobierno prefiere no hablar: déficit financiero. No cometamos entonces, el error de justificarlo todo solo porque la agonía M nos salvó del infierno K, existe una diferencia abismal entre la estupidez de la obsecuencia y la racionalidad de un apoyo crítico.

En lo económico, el oficialismo ha cometido una mala praxis impensada, innecesaria y costosísima en todos los frentes que se resume en la simpleza y crueldad de un solo número: intereses de la deuda externa o lo que es lo mismo, el lado oscuro de este gradualismo en derrota, este mismo gradualismo que festejó el Impuesto a la Renta Financiera y el 28D. La trampa del socialismo es como el síndrome de Estocolmo: para escapar, la ciudadanía pide más zurdismo a cambio y los políticos maximizadores de votos prometen la mediocridad “del solo eso . Aclaro: si los K hubiesen seguido al mando estaríamos infinitamente peor, aquí tienen entonces al Síndrome de Estocolmo en las antagónicas “presidenciales 2019 .

Las veredas mojadas de Venecia. La Argentina de hoy es una altamente vulnerable a los embates del mercado internacional. A fuerza de torpezas, egocentrismo y una falta de anticipación incompresible, desde el 28D y Renta Financiera, un equipo de autodenominados brillantes con menos calle que Venecia, se encargó de avivar al mundo entero respecto a las múltiples debilidades que exhibe nuestra inviable economía.

De esta forma, lo que acontezca en materia internacional nos pega a nosotros mucho más que a un país normal como podría ser Uruguay, Colombia, Perú, Bolivia, Nigeria, Angola, Egipto, Turquía, por citar algunas de las variadas naciones que exhiben un riesgo país muy inferior al nuestro. Somos el “high beta de todo el espectro emergente de manera tal que resulta clave imaginar potenciales escenarios ante el catalizador más relevante de todos en materia de shocks externos: las tasas de interés en USA.

Los excesos de nuestra sublime e incorregible Peronia nos han convertido en una tribu esquizofrénica al borde de la locura muy sensible por lo tanto, a cualquier evento internacional complejo y Wall Street a esto lo conoce muy bien. Atentos entonces a la relación entre pendiente de tasas en USA, nivel del S&P y aversión global al riesgo, de caras a un 2019 que en lo local será un efervescente delirio al ritmo de los personajes que se presenten a presidir este bendito terruño y en lo internacional, seguirá muy sensible a un tren de tasas viniendo bien de frente y que por el momento sigue lastimando implacablemente a todos los bonos emergentes.

El catalizador 2019: la pendiente de la curva de tasas norteamericana. Normalmente, la pendiente de la curva de rendimientos en USA se mide por el diferencial entre la tasa de 10 y 2 años. Esta pendiente ha estado oscilando durante los últimos meses en el rango 20/30 puntos, implicando que la tasa de 10 todavía supera a la de 2 en dicha cuantía. Si dicha pendiente comenzase a subir se diría que se está dando un “empinamiento de la curva en el sentido que la tasa de 10 comenzaría a superar en crecimiento a la de 2. Por el contrario, si dicha pendiente comenzase a disminuir, la tasa corta, en este caso la de 2 años, comenzaría a achicar el diferencial en favor de la tasa de 10, generando un escenario que normalmente se llama “horizontalización de curva .

Las consecuencias de ambos escenarios para mercados emergentes y la Argentina en particular, serían rotundamente diferentes. Este contexto se torna aún más relevante con un EMBI (el índice diversificado de bonos emergentes más seguido en renta fija) que en el año está 10% negativo y testeando un soporte que ha sido crucial para el índice en el valor de 104. Actualmente, dicho índice se ubica en la zona de 103.75 e inició el año en valores de 116. De la mano de este índice y siendo “high beta , la renta fija argentina se ha negativizado sustancialmente más, navegando un entorno internacional complejo y uno local que a fuerza de torpezas e improvisaciones del equipo económico al mando, ha plagado de dudas a un Wall Street que nos sigue mirando de reojo y muy desconfiada.

La semana pasada significó un duro castigo al EMBI y uno aún más cruel para toda la curva soberana de bonos argentinos. En materia de bonos locales, noviembre se ha devorado lamentablemente, gran parte de la recuperación ocurrida en octubre. Lo que no termino de comprender completamente es que la renta variable parecía estar operando mejor que la fija ante una realidad contundente: Argentina no puede disminuir su nivel de riesgo país. Un dato más, el EEM (ETF que replica équity diversificada en emergentes) está pegado a la media de 50 días.

Empinamiento de curva. Desde la asunción del presidente Trump, el mercado viene descontando muy agresivamente tres frentes que han complicado sustancialmente a los mercados emergentes, los cuales han tenido un castigo muy severo durante el 2018. Primero, una Fed que sigue firme en su estrategia de subir su tasa de referencia poniendo presión adicional en la parte corta de la curva de tasas y de más está decir que siempre que suben las tasas en USA, los emergentes entran en una dinámica de severa presión. Segundo, la pujanza de la economía norteamericana ha sido una razón sustancial para activar un rally del S&P desde la asunción de Trump lo cual ha generado como contrapartida, el éxodo de capitales desde emergentes hacia la economía norteamericana. Tercero, la guerra de tarifas es siempre una señal negativa hacia emergentes.

Por lo tanto, si a este combo de negatividad se le suma un empinamiento adicional de la curva de rendimientos, implicaría el descuento de un mercado que se animaría incluso a apostar hacia una economía norteamericana con mayor fortaleza esperada a la actual. Bajo este escenario, el 2019 podría plantearse como la repetición de un 2018 que ha puesto a ciertos ETFs de emergentes en más de un 20% negativo. Claramente, bajo una coyuntura de empinamiento adicional de curva, Argentina por su condición de high beta, sufriría un embate adicional que agregaría a la ecuación local un factor adicional de complejidad.

El mejor escenario: horizontalización de curva sin negativizarse. Si la tasa de 2 años comenzase a igualarse a la de 10 sin llegar a superarla, probablemente implicaría un mercado internacional descontando cierta debilidad relativa de la economía norteamericana que no implicaría sin embargo, recesión a futuro. Existe una diferencia conceptual muy importante entre una curva que se “horizontaliza pero que no llega a generar negatividad, implicando que la tasa de 2 sigue siendo inferior a la de 10.

En este escenario, el mercado se animaría a descontar una debilidad controlada de la economía norteamericana sin llegar a ser lo suficientemente grave como para invertir la curva y llevar a un escenario de descuento de recesión futura. Es importante resaltar por qué esto es tan significativo. Las últimas dos inversiones de curva se dieron en los años 2000 y 2007 y ambas culminaron con un severo colapso del S&P que contagió de aversión al riesgo global a todo el mundo emergente.

De esta forma, para emergentes en general y Argentina en particular, sería muy aceptable observar una curva de rendimientos en USA que vaya perdiendo pendiente durante el 2019 sin llegar a negativizarse. Bajo dicho escenario, el mercado internacional se animaría a descontar una debilidad controlada de la economía norteamericana que al no ser recesiva no contagiaría a los mercados de aversión global al riesgo evitando entonces, un potencialmente severo castigo a mercados emergentes. Dicho escenario implicaría que la “aspiradora de dólares en la que se convirtió la economía norteamericana se “apagaría parcialmente beneficiando a emergentes en varios frentes: commodities, acciones, renta fija y monedas. Éste sería un escenario muy favorable para una Argentina que en 2019 necesita toda ayuda posible del contexto internacional dado que en lo local enfrentará: recesión, inflación, tensión social, delirio electoral y un enorme riesgo político.

El escenario del que nadie quiere hablar: severa inversión de curva en USA. En este caso, sería altamente probable que la recesión contamine al S&P de sustancial negatividad, más aun sabiendo que los índices de acciones norteamericanos vienen ya de 10 años ininterrumpidos de bull market, por lo que ante una excusa tiene mucho margen para corregir. Si dicho escenario se diese, con un S&P en franco terreno negativo y un VIX potencialmente marcando máximos, la aversión global al riesgo se apoderaría de emergentes y la Argentina quedaría expuesta a un nuevo shock externo ante su intrínseca debilidad y su nuevo e incómodo rótulo de high beta. Si este fuese el caso, sumado a un año que promete ser brutalmente político en lo local, Argentina la pasaría muy mal.

Queda claro entonces, que de los tres escenarios, el segundo es el más benévolo para la Argentina, el primero es razonablemente complicado pero manejable y el tercero podría ser nefasto mientras dure la corrección y teniendo muy presente la vulnerabilidad que nuestra economía muestra en todos sus frentes relevantes. Dedos bien cruzados y apostando entonces por el bien de todos, a un enfriamiento razonable pero no exagerado de la economía norteamericana para todo el 2019 y un cambio de aire en favor de emergentes. Vayan llamando a Batman, la Batichica y si creen en algo, recen también, así ayudamos con nuestras súplicas a este decepcionante país amarillo en el que subsistimos.

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