Lunes  13 de Julio de 2020

El misterio de la inflación... ¿misterio?

El misterio de la inflación... ¿misterio?

1. Primero los datos

Durante los últimos dos meses, la tasa de inflación, medida por el índice de precios al consumidor –IPC- elaborado por el Indec, se ubicó en el 1,5%, por lo que al mes de mayo la inflación acumulada durante el año es del 11%, mientras que para el caso de la comparación interanual la inflación se ubica en el 43,4%.

A pesar de lo malo que es el dato al compararlo con el mundo civilizado, si uno lo compara con el registro del año pasado, con una inflación mensual promedio del 3,7% y del 53,6% promedio para el caso interanual, la mejora es innegable.

Al mismo tiempo, cuando se analiza la inflación mensual promedio es posible observar que durante el primer semestre de 2019, dicho promedio se ubicó en el 3,4%, mientras que para el segundo lo hizo en el 3,9%, esto es, durante el segundo semestre de 2019 hubo un salto en el ritmo en el que crecían los precios, donde destacan los saltos de agosto y septiembre cuyas tasas se ubicaron en el 4,0% y 5,9% respectivamente.

Mientras, la cantidad de dinero (medido por la base monetaria), hasta el mes de octubre de 2019, y perfectamente alineado con lo acordado con el FMI, se había mantenido constante.

En función de ello, la heterodoxia local no tardó en señalar que, pese a la restricción monetaria, la tasa de inflación interanual promedio de 2019 se ubicó 19,8 puntos porcentuales por encima de lo que fue la inflación interanual promedio de 2018 (la cual se ubicó en el 33,8%). Así, mientras que durante el año 2019 no se emitía dinero y la inflación subía, durante el 2020 con una emisión de un billón de pesos para financiar el déficit fiscal la inflación está cayendo.

Por ende, en función de dichos resultados, acorde a este grupo de “economistas” la premisa de los monetaristas (y otras escuelas ortodoxas) que sostiene que la inflación es siempre y en todo lugar un fenómeno monetario no sólo que estaría fallando, sino que además, los números estarían mostrando una relación inversa.

2. Precuelas del debate

Resulta por demás interesante que los heterodoxos afirmen semejantes barbaridades cuando aún no han podido resolver dos desafíos:

  • (i) por un lado, todavía no pudieron demostrar la existencia de inflación en una economía de trueque ya que parece que sólo se han quedado con el título del paper de Julio Hipólito Guillermo Olivera “La teoría no monetaria de la inflación”, trabajo del que no comprenden el rol del dinero pasivo (en dicho artículo trabaja con el caso patrón mercancía), el cual aumenta para convalidar ascendentemente un cambio de precios relativos frente a las rigideces de los precios a la baja que debieran bajar y de ese modo evitar una caída en el nivel del PIB; y
  • (ii) segundo, aún no se pudieron levantar del golpe de KO que les propinó Virginia Gallardo a Axel Kicillof y toda la heterodoxia doméstica, cuando ante la negación de la relación entre la tasa de emisión y la inflación por parte del actual Gobernador de la Provincia de Buenos Aires, “la dueña del bar” propuso que se eliminen todos los impuestos y que el gasto público sea financiado totalmente con emisión de dinero, lo cual no sólo haría callar a todos aquellos que bregan por la reducción de impuestos, sino que además, en la lógica heterodoxa exterminaría con el flagelo inflacionario y al tiempo que haría crecer el PIB.

3. Premisas monetaristas e inflación 2018-2020

Pareciera que frente a la falta de asimilación de las premisas monetaristas por parte de la heterodoxia local, lo cual uno ya no sabe si obedece a incapacidad intelectual manifiesta y/o a una ausencia de honestidad intelectual, se torna recurrente tener que reseñar las premisas del monetarismo presentadas por Milton Friedman en el Ciclo Wincot que fue pronunciado en la Senate House de la Universidad de Londres el día 16/06/1970, que obviamente los heterodoxos desconocen o intentan negar:

  • 1. Hay una relación coherente, aunque no precisa, entre el crecimiento de la cantidad de dinero y la tasa de crecimiento del ingreso nominal.
  • 2. Esta relación no se hace evidente a simple vista porque los cambios en el crecimiento monetario tardan en afectar el ingreso.
  • 3. En promedio, un cambio en la tasa de crecimiento monetario produce un cambio en el ingreso nominal entre 6 y 9 meses más tarde.
  • 4. Los cambios en la tasa de crecimiento del ingreso nominal normalmente se reflejan antes en la producción que en los precios.
  • 5. En promedio, el efecto sobre los precios viene entre 6 y 9 meses después del efecto sobre los ingresos y la producción, así que la demora total entre un cambio en el crecimiento monetario y un cambio en la tasa de inflación es en promedio entre 12 y 18 meses. De aquí es que Friedman sostiene que una escalada inflacionaria no puede ser detenida de la noche a la mañana.
  • 6. Incluso aun teniendo en cuenta la demora en el efecto del crecimiento monetario, la relación está lejos de ser perfecta. Los cambios en el corto plazo no son proporcionales.
  • 7. En el corto plazo, que puede ser de cinco a diez años, los cambios en la tasa de crecimiento monetario afectan principalmente a la producción. A su vez, medido en décadas, la tasa de crecimiento monetario afecta en su inmensa mayoría a los precios.
  • 8. De las proposiciones precedentes se deduce que la inflación es siempre y en todo lugar un fenómeno monetario en el sentido de que es y sólo puede ser producida por un aumento más rápido de la cantidad ofrecida de dinero que la demanda del mismo (que ante una demanda estable respecto al PIB se mueve con la producción).

Al mismo tiempo, si bien la tasa de inflación está dominada por el comportamiento de la oferta monetaria, las perturbaciones en la demanda de dinero y lo que suceda en el mercado de bienes, tienen efectos sobre la evolución en el nivel de precios que dentro de un período se manifiestas como inflación.

De este modo, lo que ocurrió en 2019 obedece a una caída en la demanda de dinero. Esto es, frente al avance grosero sobre la independencia del BCRA el día 28/12/2017, la demanda de dinero comenzó a caer estrepitosamente, lo cual no sólo tuvo como contrapartida una tremenda fuga de capitales por sustitución de monedas dentro del portafolio, sino que además se le cortó el financiamiento externo al país, motivo por el cual se debió recurrir al FMI y así no caer en default.

Naturalmente, frente a una caída en la demanda de dinero ello implica una pérdida del poder adquisitivo del dinero lo cual se manifiesta en un salto en el nivel de precios y que dentro del período se manifiesta como un salto en la tasa de inflación. Es por ello que, aún cuando bajo la gestión de Guido Sandleris como Presidente del BCRA, no se haya emitido dinero presente, la persistente caída en la demanda de dinero y las expectativas de inflación (acorde a la emisión esperada de dinero dados los pasivos remunerados del Banco Central) impulsaban un salto en el nivel de precios.

Esta situación se hizo aún mucho más evidente, luego de las PASO, dónde la caída en la demanda de dinero y de todos los activos argentinos derivó a la vuelta del cepo cambiario para evitar un salto aún más pronunciado en el precio del dólar.

Al mismo tiempo, frente a la llegada de un nuevo gobierno de corte populista y sus típicos programas de controles de precios, las empresas comenzaron a subir precios para tener un colchón que los proteja de dichas medidas, mientras que el Gobierno intentaba una reestructuración de la deuda que permitiera alcanzar la sostenibilidad de la deuda (alcanzar la solvencia de modo tolerable para la sociedad) y de ese modo la estabilización se tornara exitosa y por ende permanente.

Naturalmente, el colchón de precios tendría como consecuencia una desaceleración de la inflación en la fase de inicio del programa.

Por lo tanto, no es que no haya una explicación plenamente consistente sobre lo que ocurre con la inflación desde una perspectiva monetarista, lo que sucede es que no es responsabilidad del monetarismo la ignorancia de sus detractores.

4. La llegada de la “pandemia”

Si bien para el 2020 estaban dadas las condiciones para que Argentina cayera en una nueva crisis, el grupo de economistas con el que decidió rodearse el Presidente (quienes pregonaban y pregonan su adhesión al keynesianismo modelo Ford T que ni siquiera respeta las restricciones de presupuesto), parecían proponer apagar el incendio con un lanzallamas y de ese modo llevarnos a la peor crisis económica y social de la historia del país.

Dentro de los disparates más sobresalientes resaltaban la renegociación de la deuda y la idea de bajar el déficit fiscal con aumento del gasto público financiado con emisión monetaria, donde, a juicio de dichos “economistas” el aumento de la recaudación por mayor actividad superaría con creces el aumento del gasto.

Cuando parecía que ya nada podía ser peor, apareció el Covid-19. La llegada del coronavirus implicó un shock de oferta negativo, asociado a una retracción de tipo transitorio en la oferta de trabajo. Por ende, para un nivel de consumo estable (ya sea por el ingreso permanente y/o por asistencia del gobierno) la retracción del ingreso en cuestión deriva en una caída del ahorro.

Al mismo tiempo, la lectura en términos de pánico (al juzgar por el movimiento en el precio de activos financieros y de los commodities) llevó a una brusca caída de la inversión y que al exceder a la caída mostrada por el ahorro, no sólo implica que la tasa de interés asociada al equilibrio doméstico baja, sino que además retrae la demanda de factores generando capacidad de planta ociosa junto a una combinación de menores salarios reales y un mayor desempleo (combinación que dependerá de la rigidez del mercado laboral).

En paralelo, en el mercado de dinero, la menor tasa de interés y aumento en el grado de aversión al riesgo, eleva la demanda del mismo que, frente a una oferta monetaria dada, conlleva a una deflación.

Naturalmente, cuando el análisis se amplía para el caso de una economía abierta con flujo de capitales, el aumento en el grado de aversión al riesgo de los agentes a nivel mundial implica un vuelo a la calidad que deriva en una mayor demanda de activos emitidos por los Estados (dinero y bonos) de países desarrollados y una caída para la de los emergentes.

Así, en los países desarrollados la tasa de interés se mueve a un nivel más bajo y con una mayor demanda de dinero que conlleva a la deflación, mientras que en los emergentes la tasa sube y empuja a la devaluación de la moneda, donde lo que ocurra con la inflación en éstos últimos dependerá de la capacidad de los Bancos Centrales para ajustar la oferta monetaria frente a la menor demanda de dinero.

5. Cuarentena y riesgo de hiperinflación

Por lo tanto, frente a la delicada situación de Argentina, la llegada del virus, junto a la elección de un modelo de cuarentena cavernícola todo empeoró mucho más. Así, en lo que va del año, el PIB acumula una caída superior a la del 2002 (-11% YTD), lo que sumado al daño causado por el Estado sobre las empresas, ello se traducirá en quiebras masivas, caída del empleo, menores salarios reales y aumento de pobres e indigentes.

A su vez, con una recaudación fiscal que crece 22% nominalmente en términos interanuales (muy debajo de la inflación) y un gasto público que se duplica, el déficit fiscal acumulado asciende a u$s 14.000 millones, aún cuando el primer semestre estacionalmente suele ser mucho mejor que el segundo.

Es más, frente al déficit fiscal primario (ajustado por rezagos y libramientos impagos) de 3% del PIB dejado por Mauricio Macri, una estímulo fiscal de 3% a 4% del PIB, sumado a una caída del PIB de por lo menos 11%, el déficit primario rondará a 10% del PIB, en un contexto de ausencia de financiamiento externo y una presión tributaria disparatada llevará a un fuerte aumento de la oferta monetaria.

En éste contexto, si bien el BCRA ya ha emitido un billón de pesos para financiar al fisco, sólo un 25% de dicha emisión se ha traducido en una mayor oferta monetaria, fruto de la esterilización vía pases y Leliq. Así, los pasivos remunerados emitidos por el BCRA se equiparan con la base monetaria ($ 2,1 billones) y frente a un caso de pánico, la oferta monetaria podría duplicarse en 28 días (salvo que se confisquen las cuentas de los bancos y derive en un nuevo Plan Bonex).

Al mismo tiempo, frente al recrudecimiento en la caída de la demanda de dinero que ya venía ocurriendo desde fines de 2017, la reinstauración de controles de capitales a fines de 2019, el deterioro de las condiciones internacionales, frente al exiguo nivel de reservas internacionales netas (u$s 7589 millones ante un bruto de u$s 43.126 millones) y la intención de “defender” el peso, ello derivó en un aumento del control de capitales. Así, no sólo se aumenta artificialmente la demanda de dinero local, sino que además se aumenta la base imponible del impuesto inflacionario.

En este contexto, de fuerte incremento de la oferta monetaria para financiar el déficit fiscal, la bomba de los pasivos remunerados del BCRA, la caída de la demanda de dinero que frente al cepo cambiario se manifiesta en una brecha cambiaria en torno al 100% y una caída colosal del nivel de actividad económica fruto de la cuarentena, dentro de la lógica del manual de economía ortodoxa, esto se llama hiperinflación a la vista.

He aquí el “misterio” de que, pese al descomunal desequilibrio monetario y la caída del PIB, la inflación no sólo no se ha descontrolado, sino que además ha mostrado una desaceleración.

Sin embargo, más allá de las cuestiones de los rezagos de la política monetaria y la lógica de los programas de estabilización heterodoxa, la respuesta al comportamiento de la inflación está explicada por los efectos de la cuarentena. Así, el aislamiento condiciona la demanda de bienes al consumo de alimentos y bebidas, bienes de primera necesidad y servicios públicos. Bajo esta situación, el control de capitales pone un techo el precio del dólar y con ello al precio de los alimentos y bebidas. Las tarifas pisadas frenan la suba de los servicios públicos. Y, los controles de precios mitigan la suba de los bienes de primera necesidad. Si a todo ello, se le suma la caída de la inversión, el comportamiento de la tasa de inflación, carece de todo misterio.

Por lo tanto, cuando el Gobierno levante la cuarentena, intente impulsar el nivel de actividad con obra pública financiada con emisión de dinero, impulse el crédito para financiar el consumo privado y el capital de trabajo para empresas, la recomposición de la demanda agregada en una economía que destruyó mucho capital por el modelo de cuarentena elegido, hará evidente los desequilibrios monetarios que se traducirán en una brecha insostenible y que a la postre se resolverá con una hiperinflación. Así, los niveles de pobreza e indigencia irán a niveles muy difíciles de manejar, aún con el peronismo en el poder.

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