Caminando bajo la incertidumbre

El resultado de las PASO ha generado una transición muy peculiar: 44 días hábiles hasta la primera vuelta que ni siquiera pueda llamarse de transición, 29 días hábiles más entre el 27 de octubre y el 10 de diciembre que probablemente puedan abrir la oportunidad de armar una transición ordenada si la elección se define a finales de octubre.

Desde hoy hasta octubre/diciembre no puede evitarse un deterioro en la economía real y en la tasa de inflación. La elevada incertidumbre es una restricción severa. Por ello, lo relevante a monitorear es cuántas reservas internacionales heredará quien asuma la presidencia en diciembre.

Las reservas propias del BCRA y las del Tesoro son del orden de u$s 25.000 millones a las que se agregarían otros u$s 5400 millones adicionales si el Fondo Monetario desembolsa como está previsto en septiembre y lo que pueda obtenerse en caso de utilizar una parte del swap entre el Banco Central de China y el nuestro. Parecen suficientes para hacer frente a los vencimientos de deuda y a una eventual dolarización adicional de portafolios en pesos.

Pero cuantas más reservas se utilicen hoy menos margen de maniobra tendrá el futuro presidente. Los vencimientos de intereses y capital del Tesoro Nacional con privados y organismos multilaterales en moneda extranjera en el primer semestre de 2020 son algo más de u$s 8000 millones a los cuales hay que agregar casi otro tanto de vencimientos de deuda en pesos.

Son cifras manejables, pero que requieren algún acceso al crédito para renovar al menos una parte del capital que vence. Ese acceso al crédito podría aparecer si el programa económico del futuro presidente es consistente y si además se visualiza que contará con un apoyo mayoritario de parte de la dirigencia política.

Un programa consistente requiere de una mezcla entre medidas que resuelvan las dudas de corto plazo y, al mismo tiempo, permitan visualizar que la economía podrá crecer en el mediano plazo. Es una ventaja que el desequilibrio externo se haya reducido a alrededor de 1% del PIB en 2019, pero no hay espacio para una apreciación del tipo de cambio real dado que hay que compensar el eventual aumento de ese desequilibrio si la economía se recupera.

No parece que la Argentina pueda disfrutar en el corto plazo de una mejora importante en lo que cualquier país usa para financiar el déficit externo (inversión extranjera directa, financiamiento externo o pérdida de reservas internacionales, por ejemplo).

Además, habrá que mostrar que el nuevo gobierno está dispuesto a reducir el déficit fiscal dado que el margen de maniobra es muy estrecho por la escasez de reservas y la elevada inflación en el punto de partida.

Pero lo más difícil es calibrar el programa de corto plazo con un programa que permita un crecimiento sustentable. Para reducir la volatilidad macro y crecer la Argentina necesita que las exportaciones y la inversión aumenten a un ritmo superior al del PIB y que ello permita aumentar el empleo privado formal. Por lo tanto no es viable un boom de consumo ni tampoco puede repetirse la fenomenal expansión de gasto público corriente que se dio entre 2003 y 2015.

Si el crecimiento deberá estar liderado por las exportaciones y la inversión (financiada con ahorro nacional) se debe encontrar un delicado equilibrio entre las señales de mediano plazo para los que exportan y ahorran/invierten y las urgencias por lograr mejorar el balance fiscal primario.

Una reestructuración de la deuda pública no ayudaría a la inversión ni tampoco asegura un tránsito fácil para las decisiones políticas, aún en los casos de Uruguay y Ucrania que se han puesto de moda en el debate público argentino.

En primer lugar, si se excluye la deuda que el Tesoro argentino tiene con el Banco Central y los errores que sobrestiman el cociente de endeudamiento, el nivel de deuda a PIB argentino sería hoy del orden de 55/60% del PIB, comparado con alrededor de 70% en Ucrania en 2014 y 110% en Uruguay en 2003.

Segundo, la economía de Ucrania tenía un déficit externo del orden de 9% del PIB en al año anterior a la reestructuración y todavía seguía siendo de 4% en 2014 (mejora que en parte se logró con un receso de casi 7% en 2014 seguido de otra caída del Producto Interno Bruto de casi 10% en 2015).

Tercero, la negociación "amistosa" con los acreedores no les permitió a esos países evitar un ajuste en el resultado primario muy importante. Entre 2014 y 2015, en el medio de una fuerte recesión, el balance fiscal primario de Ucrania mejoró 4 puntos del PIB (de -1% a 3%).

En Uruguay mejoró 3 puntos del PIB entre 2002 y 2003 y otro punto más en 2004 para alcanzar un superávit primario de 4%. Nuestro vecino que venía de un receso de 7% en 2002 sólo pudo crecer algo más del 2% el año de la reestructuración.

No hay soluciones mágicas. Nuestro principal problema sigue siendo poder demostrar que somos capaces de entender las restricciones básicas de la economía y que no se pueden evitar decisiones que implican un alto costo político después de muchos años de populismo y pseudo gradualismo.