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Deuda vs. déficit, el dilema de la era Macri

Los expertos recomiendan bajar el déficit fiscal para sostener el endeudamiento y advierten sobre el riesgo de repetir la historia, en medio de la polémica por la fuerte emisión de deuda soberana. La suba de tasas de la FED encarece el costo de financiarse y pone presión para sanear las cuentas públicas.

Deuda vs. déficit, el dilema de la era Macri

En los últimos años la Argentina se convirtió es un país de opiniones extremas. Y el tratamiento de la deuda pública no es una excepción a esta regla. Desde el relato kirchnerista del supuesto "desendeudamiento" hasta el actual "superendeudamiento" del macrismo, la política oficial de financiamiento quedó en medio de una encendida polémica que todavía está muy lejos de apagarse. Sin embargo, en ese fragor asoma ahora otro interrogante sobre el cual los expertos ponen el acento: ¿Hasta cuándo será posible sostener este nivel creciente de endeudamiento? ¿Qué reformas necesita la economía argentina para evitar que esta herramienta genuina de financiamiento se transforme en un salvavidas de plomo como indica la historia nacional?

En base a los comentarios de los analistas consultados por El Cronista se puede concluir que buena parte del dinero que ingresa por préstamos al Estado se destina a financiar el déficit fiscal. Y que el futuro de la estrategia oficial de financiamiento se jugará en ese terreno, según el tratamiento que se le aplique a los desequilibrios entre gastos e ingresos. Todos coinciden en que ya no hay margen para otra decisión que no sea una reducción firme del rojo fiscal.

El aumento de la tasa de interés de los bonos de los Estados Unidos que aplicó esta semana la Reserva Federal también influye en ese sentido. Para seguir atrayendo inversores, la Argentina no sólo deberá pagar una tasa más alta sino también demostrar que su capacidad de repago se mantiene intacta. Y eso, según la mirada coincidente del mundo financiero, se logrará en la medida en que las cuentas públicas muestren una base sólida, es decir, proyecten mayores ingresos y menos gastos.

Pero esta tarea nunca fue sencilla para ningún gobierno y aparece más complicada aun en un año electoral como será 2017. Mientras el déficit no baje la deuda seguirá aumentando, explican, a menos que la administración actual opte por la receta -poco recomendada- de financiar los desequilibrios de las cuentas públicas con emisión e inflación como hizo el gobierno anterior. De esto, entre otros aspectos, se trataba al fin y al cabo el famoso plan de "desendeudamiento".

Estrategia

En su discurso frente a la Asamblea Legislativa, el 1 de marzo de este año, Mauricio Macri sintetizó -para algunos excesivamente- su estrategia de financiamiento y dejó en claro cuál era su elección: "Gracias a la confianza que generamos, el año pasado salimos del default que nos aisló durante 15 años. Eso nos permitió incorporarnos al mundo y tener credibilidad internacional. Hoy el país se financia en el mercado a tasas menores, el crédito comienza a fluir para las familias y las empresas".

Un reciente informe del Observatorio de la deuda externa de la Universidad Metropolitana para la Educación y el Trabajo (UMET) reavivó la polémica por el manejo de la deuda pública al precisar que entre diciembre de 2015 y febrero de este año el endeudamiento público totalizó u$s 77.615 millones. Claro que la cuenta incluye, por ejemplo, también a las emisiones provinciales y otros u$s 16.383 millones -estimados por la propia UMET -de los pagos a los holdouts que implicaron el reconocimiento de una deuda existente pero que se mantenía impaga desde la década anterior.

El día que asumió su nuevo rol como ministro de Finanzas, Luis Caputo salió al cruce de las interpretaciones sobre el uso de los recursos provenientes del endeudamiento. Lo despegó del déficit y así le auguró larga vida. "No es cierto que todo es para cubrir el déficit fiscal. Se confunde el concepto cada vez que nosotros hacemos una emisión de deuda. No es que emitimos para financiar déficit. La mayor parte es para cancelar deuda. La proporción aproximada es 75% de emisión para cancelar deuda y el resto es para financiar gastos corrientes. Lo que será emisión nueva en 2017 son aproximadamente u$s 20.000 millones que figuran en el programa de financiamiento", sostuvo.

Las urgencias

A pesar de los esfuerzos argumentales del ministro de Finanzas, hasta las miradas más benévolas sobre la coyuntura apuntan al déficit fiscal como la gran aspiradora de recursos, propios y prestados. Y alertan sobre las limitaciones de la estrategia de usar el endeudamiento como combustible.

Miguel Kiguel, ex secretario de Finanzas y actual director ejecutivo de Econviews, plantea: "El dinero es fungible, puede ir a cubrir déficit o pagar deuda. Y los problemas de fondo son precisamente el déficit fiscal y los vencimientos de deuda, no la emisión en sí misma, que en todo caso se puede considerar una consecuencia de aquello".

"Este año habrá que emitir deuda para pagar más de u$s 8.000 millones de vencimientos por deuda emitida por el gobierno anterior y además habrá que cubrir una buena parte del déficit fiscal que rondará los u$s 30.500 millones. Y hay que recordar que en 2016 se hizo una emisión importante para pagarle a los holdouts y salir del default", añade. "Por todo esto, la receta para evitar nuevos problemas en el futuro es avanzar hacia eliminar el déficit primario en un plazo razonable".

Kiguel también advierte que hay otro indicador a tener en cuenta antes que el nivel de endeudamiento se torne peligroso: "Aunque el monto todavía está en torno de 26% del Producto Bruto y es muy manejable, hay que evitar que supere el 35 ó 40 por ciento. La Argentina tiene una historia de incumplimientos que nos condena y nos obliga a tener más disciplina fiscal y financiera que otros países emergentes que son observados por los inversores internacionales".

Guillermo Nielsen, ex secretario de Financiamiento y actual consultor, coincide también en que la evolución del déficit fiscal es la clave para determinar en qué momento puede agotarse el ciclo virtuoso del endeudamiento. Ante la consulta de este diario responde: "Al cabo de 15 meses de gobierno, está claro que se apeló al financiamiento en forma importante. Se restablecieron los lazos con los mercados financieros para colocar hasta el momento unos u$s 77.000 millones aproximadamente, una cifra muy respetable que volvió a servir para que le den nuevamente a la Argentina el premio de la prensa especializada al mayor colocador de deuda soberana en mercados emergentes el año pasado, lo que nos retrotrae a los días gloriosos del alto endeudamiento que culminó en la crisis de finales del 2001".

"Lo que ningún analista sospechó es la actitud displicente del Gobierno actual en cuanto al gasto público. Lo que hubiese sido un respaldo internacional lógico a un gobierno que vuelve a poner al país en el mundo, no estuvo acompañado de la austeridad que las circunstancias requieren. Las metas fiscales anunciadas a principios del 2016 por el ministro Alfonso Prat Gay quedaron totalmente desbordadas. Se había anunciado un déficit equivalente al 4,8 % del PBI, terminó siendo del 6 % del nuevo PBI (6,6% del viejo PBI) si se excluyen los recursos extraordinarios provenientes del blanqueo que tienen una gravosa asignación presupuestaria".

Otro de los analistas consultados, Víctor Beker, director del Centro de Estudios de la Nueva Economía de la Universidad de Belgrano, comenta: "En la medida en que sólo constituya un mecanismo transitorio, mientras se toman las medidas de fondo para eliminar el déficit fiscal, las críticas a la emisión de deuda pública no parecen justificadas. El problema es que no se convierta en un mecanismo permanente de financiamiento del gasto corriente. La tentación para los gobiernos es muy grande, porque evita tomar medidas impopulares en el presente y trasladarlas a un futuro más o menos lejano".

"El endeudamiento público y las crisis subsiguientes son una constante en nuestra historia económica. La pregunta lógica es por qué esta vez será diferente. Para que lo sea, el Gobierno debería anunciar metas anuales decrecientes de endeudamiento. Para que ello sea creíble, debería ir acompañado de un plan de metas de reducción del déficit fiscal. ¿Es posible reducir la brecha fiscal? Gran parte del gasto público es rígido, al estar constituido por salarios, jubilaciones y prestaciones sociales. Pero si se aplicara la técnica del presupuesto base cero al resto de los componentes, se descubriría que en muchos casos hay gastos cuya única justificación es que se realizaron en años anteriores".

Metas

"Consistente con el plan de metas del déficit fiscal, debe anunciarse un plan de metas en materia de gasto e ingresos públicos, basado en las medidas expuestas. De este modo, el endeudamiento será tan solo un instrumento transitorio y no el preanuncio de una futura crisis", concluye Beker.

Pablo Besmedrisnik, economista y director de la consultora Invenómica, apunta en una dirección similar a las opiniones anteriores: "La capacidad de endeudarse y la sustentabilidad en el tiempo de la Argentina, si bien dependerá de sus cuentas fiscales y del éxito del ajuste planificado, se apoyará fundamentalmente en la evolución de las variables macroeconómicas centrales. Recuperar un ritmo de crecimiento interesante es central para facilitar el acceso más fluido de la Argentina a los mercados financieros en condiciones más aceptables, porque incrementa su capacidad de pago".

"La Argentina luego de la salida del default ha podido endeudarse a tasas cada vez menores, aunque aún superiores a la que acceden países comparables. Por lo tanto, existe bastante espacio para alcanzar tasas aún más competitivas, aún a pesar de potenciales nuevos incrementos en las tasas de referencia de la Reserva Federal", añade.

El Gobierno no ignora la trascendencia que el tema fiscal tiene en su estrategia y ya trazó un horizonte decreciente para el déficit, que habrá que ver si la realidad permite cumplir. El propio Macri lo detalló en su discurso del 1 de marzo: "Entre 2015 y 2016 redujimos el déficit fiscal del 5,2% al 4,6% del PBI. Después de años de manipulación, sancionamos un presupuesto calculado sobre números reales. Para 2017, nos comprometimos a cumplir con la meta de 4,2% de déficit, y las metas del 2018 y 2019 son de 3,2% y 2,2%".

En este punto, Nielsen plantea dudas: "La pregunta que comienza a hacerse el mercado es cómo va a pagar la Argentina su endeudamiento. Para pagar se necesita tener superávit fiscal, algo que dista mucho de aparecer en el horizonte. Los que dicen que los niveles de endeudamiento argentino son bajos se equivocan. La Argentina tiene una categoría propia en el mercado financiero internacional. No compara ni con México ni con Brasil".

Kiguel no pierde de vista que este es un año electoral: "Los recursos se vienen usando para cubrir el déficit fiscal, tanto sean gastos corrientes como de capital. Y este año seguramente se va a dar un aumento importante de la inversión pública, y lo que va a ayudar a financiarlo será el nuevo endeudamiento. Pero como dije antes, el dinero es fungible y lo que no hay que perder de vista es el déficit fiscal".


Riesgos del contexto internacional

Uno de los desafíos de la estrategia de endeudamiento público del Gobierno es la nueva situación internacional. La falta de desarrollo del mercado local de capitales hace que sea imprescindible colocar deuda entre inversores extranjeros. Pero el triunfo de Donald Trump en las elecciones presidenciales de los Estados Unidos y el sendero alcista en la tasa de interés que decidió la Reserva Federal (esta semana elevó 0,25 puntos la tasa), cambiaron el contexto global y sembraron incertidumbre en los planes de endeudamiento de los países emergentes.

Según Miguel Kiguel, "la Argentina sufre la falta de una base de inversores institucionales que garanticen una demanda estable de títulos, como serían los fondos de pensión y las compañías de seguro de vida y retiro. Por eso, tanto el Gobierno nacional como los provinciales y también los privados que salen a emitir deuda quedan obligados a hacerlo en el exterior. Esto genera vulnerabilidad para la economía nacional porque la somete a la volatilidad del mercado internacional".

En tanto, Guillermo Nielsen apunta a otro aspecto del mercado externo: "Desde el inicio del gobierno de Trump, el mundo entró en mayores niveles de riesgo, y del aumento de la incertidumbre. Es que algunas de las iniciativas de Trump amenazan con romper las bases de una globalización centrada en el mercado estadounidense. Si la iniciativa BAT (Border Adjustment Tax) se aprobase en el Congreso, debemos esperar cambios importantes en el sistema mundial del comercio, y en las paridades entre el dólar y las otras principales monedas del comercio mundial".