La pregunta que muchos se hacen en este momento es si los gobiernos destruirán su solvencia al usar sus balances para rescatar a sectores privados excesivamente endeudados.

El debate, como tantas otras veces, es entre Estados Unidos y Alemania. En un discurso de la semana pasada, el secretario del Tesoro estadounidense Timothy Geithner señaló que “el FMI ha pedido a los países que implementen estímulos fiscales de 2% del PIB agregado cada año para 2009/10. Este es un referente razonable para guiar nuestros esfuerzos individuales. Pensamos que el G-20 debe pedirle al FMI que informe de los esfuerzos de cada país en relación con la caída relativa en las tasas de crecimiento”. No es necesario decir que no hubo un compromiso firme inmediato y Alemania se mostró renuente.

No obstante, históricamente ha habido gran cantidad de estímulo fiscal. En una investigación reciente sobre consecuencias de las crisis financieras escrita por Carmen Reinhart, de la Universidad de Maryland, y Kenneth Rogoff, de Harvard (*), los autores concluyeron, tras estudiar trece grandes crisis financieras, que el alza promedio en la deuda pública real en los tres años tras una crisis bancaria era de 86%. En algunos de estos casos, el incremento fue de más de 150%.

Entonces, ¿hay buenas razones para esperar enormes incrementos en el endeudamiento del sector público mundial, empezando por deudores soberanos con calificación AAA? La respuesta es sí. ¿Garantiza eso incumplimientos de algún tipo? No. En un documento reciente, el Fondo Monetario Internacional sugiere porqué estas respuestas son correctas(**).

Para 2012, dice el FMI, la relación deuda pública bruta/producto interno bruto podría ser 117% en Italia, 97% en EE.UU., 80% en Francia, 79% en Alemania y 75% en el Reino Unido. En Japón, aún con cicatrices del legado de una burbuja enorme, la relación puede llegar a 224%.

Pero los saltos en el endeudamiento no son especialmente onerosos, suponiendo que la disposición de los gobiernos a evitar el default no esté en duda. Asuma que la tasa de interés real que pagan estos países de alta calificación es un punto porcentual más alta que la tasa de crecimiento de largo plazo de sus economías. Entonces, el requerimiento para estabilizar un ratio deuda pública/PIB en 100% es un excedente presupuestario primario (antes de intereses) de sólo 1% del PIB.

No obstante, se pueden plantear tres argumentos en contra. Primero, en algunos casos, los déficit fiscales primarios son muy grandes, así que estabilizar la deuda requiere grandes ajustes fiscales en algunos países.

Segundo, la disposición política a limitar los déficit, subiendo los impuestos o recortando el gasto, puede verse cuestionada, con una fuga de la deuda que provocaría alzas en las tasas.

Tercero, el aumento real en la deuda puede ser mucho mayor al previsto por el FMI.

Yo argumentaría contra estos puntos porque, primero, los mercados son optimistas respecto de las perspectivas fiscales. Las tasas de interés sobre los bonos estadounidenses y británicos no indexados a 10 años siguen por debajo del 3%.

Segundo, el costo de satisfacer la carga adicional del envejecimiento es mucho mayor que cualquier costo de la crisis. Según proyecciones del FMI, el valor presente de los costos fiscales del envejecimiento en EE.UU. es quince veces el costo de la crisis. Tercero, no tiene sentido evitar acciones que reducirían el costo económico real de la crisis ahora, para eliminar una crisis fiscal hipotética más adelante. Sería como suicidarse para dejar de preocuparse por la muerte.

No obstante, es sabio limitar los riesgos fiscales de largo plazo y también es necesario reacomodar la demanda mundial. Algunos analistas dicen que Estados Unidos debería haberse negado a tomar acciones fiscales, dejándoselas a los países con excedentes. Desafortunadamente, eso se habría traducido en una depresión global. No obstante, sin un reacomodo no puede haber una recuperación saludable. En este punto, Estados Unidos tiene razón y Alemania está equivocada.

(*) The Aftermath of Financial Crises

(**) The State of Public Finances