Distintos indicadores están confirmando una importante desaceleración del crecimiento en nuestro país. El frenazo viene por una combinación de shocks negativos externos y domésticos, la reactivación de restricciones latentes al crecimiento de largo plazo, como la volatilidad macroeconómica y el ahorro doméstico, y el exacerbamiento de restricciones permanentes como el riesgo contractual y el aislamiento de los flujos tecnológicos globales. La respuesta de políticas importa no sólo por su impacto inmediato en la actividad económica, sino por su efecto mediato sobre las restricciones al crecimiento. No bastará con la devaluación que ya parece inevitable. Hay que cuidarse de tomar medidas coyunturales de corte estructural, como más intervención en mercados y mayor cierre de la economía, que pueden acentuar las restricciones permanentes al crecimiento sostenible.

El shock de demanda externo ya es obvio. Para muestra basta la caída esperada de 10% en las importaciones brasileñas de 2009. Este shock impacta tanto en precios como en cantidades exportadas. Además enfrentamos mayor competencia de importaciones que no encuentran mercado en el mundo, completando el efecto negativo en los sectores transables.

Para contener la producción y el empleo en estos sectores lo más aconsejable es la devaluación, especialmente porque la recesión global será prolongada. La alternativa sería subsidiar la producción, pero no hay margen fiscal ni posiblemente capacidades administrativas para hacerlo en tiempo y en forma.

El shock financiero externo aceleró la salida de capitales iniciada con la crisis del campo y se retroalimentó con el shock de desconfianza causado por la estatización de las AFJP. La alimentación de esta salida con pérdida de reservas ha generado un shock crediticio mayúsculo. Para revertirlo hay que restablecer la confianza (jaqueada por temores que van desde la sostenibilidad fiscal a las políticas discrecionales), y generar una corrección cambiaria que absorba la caída de la demanda de dinero y genere expectativas de apreciación consistentes con una baja de las tasas.

En un estudio del Ieral sobre restricciones activas al crecimiento se destacan la baja apropiación de retornos a la inversión por riesgos macroeconómicos y microeconómicos. Hasta 2006 la volatilidad era una restricción latente, y el riesgo microeconómico era compensado por la gran disponibilidad coyuntural de ahorro doméstico. Hoy ha vuelto la volatilidad, el riesgo microeconómico se ha exacerbado y el ahorro doméstico está jaqueado por la caída en los términos del intercambio, la menor recaudación y el atraso cambiario. Una devaluación aliviará alguna de estas restricciones, pero no se puede descartar que no vaya acompañada de intervenciones discrecionales compensatorias que profundicen el riesgo microecónomico, como ocurrió en 2002-2007.

Reducir la volatilidad aparece como el desafío más difícil, ante la ausencia de margen para políticas anti-cíclicas. En este frente estamos más atados a la evolución de la economía mundial.

También encontrábamos que el relativo aislamiento de los flujos tecnológicos globales por la baja inversión extranjera directa e importaciones de equipos con tecnología incorporada desde países avanzados era otra importante restricción permanente. Una respuesta proteccionista a la crisis que se profundice en el tiempo acentuaría este aislamiento tecnológico, con impacto permanente en el crecimiento.

Cuánto dure el frío dependerá entonces de cómo la respuesta de política contrarreste los shocks negativos y afecte las restricciones latentes y permanentes al crecimiento. Una devaluación servirá para amortiguar el freno en la medida que vaya acompañada de medidas que mejoren la confianza y no causen una corrida. Las recuperaciones de las crisis anteriores se dieron cuando hubo shocks externos que mejoraron los términos del intercambio y/o se recuperó el acceso al ahorro doméstico o externo. Esta no parece ser la excepción. Lo más que podemos hacer es amortiguar el impacto y evitar profundizar las restricciones al crecimiento sostenible.