Inversiones en pesos

El mercado se cubre de un verano caliente: bonos que ajustan por inflación suben 20%

La deuda corta CER vuelve a operar con tasas reales negativas. La curva pasó de tasas de 6% a niveles debajo de cero en la actualidad. Ven valor en Letras y bonos de corto plazo.

La City se prepara para un verano caliente. Los temores a que un mayor ritmo devaluatorio genere un traspaso a precios ha puesto en alerta a los inversores, que buscan cobertura ante la expectativa de que la inflación podría recalentarse aún más en los próximos meses.    

Los bonos que ajustan por CER se encuentran evidenciando un fuerte rally en las ultimas semanas. Desde septiembre suben cerca de un 20% y el avance en estos instrumentos llevó a que nuevamente las tasas reales vuelvan a ubicarse en terreno negativo. 

El hecho de que la curva de deuda CER vuelva a encontrar tasas negativas significa que los rendimientos no le ganan a la inflación.

La mayor demanda de estos instrumentos generó una fuerte compresión de spreads en las últimas semanas y así, la parte corta de la curva encuentra rendimientos debajo de cero. El TX22 rinde hasta -2% y recién pueden encontrarse tasas reales positivas en los vencimientos a 2023. Allí incluso los rendimientos son menores al 0,5% de tasa real.

Los plazos de entre 2024 y 2026 saltan entre el 2% y 5% mientras que, de 2026 en adelante, las tasas se ubican entre 5% y 8%.

Estas tasas implican un fuerte alejamiento de los rendimientos reales que se observaban en septiembre pasado.

Según recuerdan los analistas de Buenos Aires Valores (BAVSA), la deuda CER en el tramo medio llegó a operar en torno al 6% a 2022 y con tasas de hasta 8% en los vencimientos a 2026.

Pero desde el 20 de septiembre a la fecha, los bonos CER acumulan alzas de entre 12% y 27%, lo cual permitió una notable compresión de spreads que volvió a colocar a los rendimientos en niveles debajo del cero.

Federico Pérez, portfolio manager de Mariva Fondos, entiende que el racional detrás de la compresión de spreads en la curva CER se puede explicar por las expectativas devaluatorias que migraron hacia un traspaso a precios.

"Vimos cómo se priceaba un escenario más de salto devaluatorio que de aceleración del ritmo devaluatorio. Sin embargo, luego de las elecciones no vimos un salto del dólar. Creemos que un crawling peg genera mayor riesgo de traspaso a precios ya que la inflación en Argentina es crónica de expectativas y que se suben al ritmo devaluatorio. Es decir, si tenés una devaluación del 4% al 6%, el empresario proyecta precios arriba de esos valores de 2 a 3 puntos básicos", advirtió Pérez.

En este sentido, y mirando hacia adelante, desde Mariva Fondos consideran que todavía queda algo por recorrer, fundamentalmente en la parte media y larga es donde le ven mayor valor.

"Hasta que no haya una idea clara de control inflacionario, vemos que hay inflación reprimida por lo que aún vemos valor en la curva CER", indicó Pérez.

Por su parte, Tomás Ruiz Palacios, estratega de Cohen, sostuvo que la tendencia alcista de los bonos CER viene muy firme, con algunos bonos alcanzando los rendimientos más bajos de su historia y el resto quedando no muy lejos de ellos.

Según el especialista, esta dinámica encuentra su correlato en una percepción inflacionaria cada vez peor. "Ya van siete meses seguidos en los que el REM eleva sus pronósticos para la inflación de 2022", comentó.

Impacto en las Letras CER

Si bien la curva de bonos CER se encuentra operando con tasas debajo de cero, la dinámica de tasas negativas también se trasladó hacia las letras ajustables por inflación

Paula Gándara, head portfolio manager de AdCap, explica que también se observó un rally en la deuda CER, colocando a las Lecer con tasas debajo de cero. 

"Esperamos que la demanda continúe ante las perspectivas de que la inflación alta llegó para quedarse. La inflación de noviembre a informarse el 15 de diciembre habría cerrado en 3,5%, nivel similar al de octubre. Por esto seguimos recomendando instrumentos CER para cubrirse de la inflación, idealmente con fondos comunes de inversión. En nuestro caso, el AdCap Balanceado II cuenta con un patrimonio del $ 9500 millones, y con un objetivo de duración de un año tiene un rendimiento anualizado del CER -0,58%", dijo Gándara.

Tomás Ruiz Palacios también ve valor en las letras, priorizando activos de corto plazo. "Si bien hay un piso de demanda que se basa en la rigidez del cepo y en la alta emisión monetaria que termina desembocando en rendimientos artificialmente bajos para los activos en pesos, los precios actuales invitan a la cautela para ciertos tramos de la curva CER", alertó. 

El estratega de Cohen considera que el mayor valor se encuentra en los activos que vencen entre junio y septiembre de 2022, principalmente las Lecer o el Boncer 2022 (T2X2 que vence el 20 de septiembre de 2022).

"Estos activos permiten devengar los meses que estimamos serán más alcistas para la inflación, pero sin asumir un riesgo duration considerable", comentó.

Alejandro Kowalczuk, director de asset management de Argenfunds explicó que pese al rendimiento negativo en términos reales, las LECER siguen resultando atractivas comparadas con las LEDES (a tasa fija).

"Si uno calcula, en base al REM, la inflación acumulada a cada periodo y la lleva a términos de tasa efectiva anual, vemos que la tasa resultante se ubica entre el 51,65% calculada a enero y el 58,41% a abril, por lo que aún descontando la tasa real negativa que cotizan las LECER, tenemos como resultado tasas efectivas anuales que van del 52,08% en enero, al 54,63% para abril, que resultan superiores a las tasas equivalentes de las LEDES, que van del 43,90% (enero) al 45,11% (abril)", afirmó.

En cuanto a LECER Kowalczuk remarca que siguiendo este mismo razonamiento.

"Preferimos pararnos en plazos algo más largos, junio a agosto y en T2X2, donde se observan tasas reales menos negativas y se puede capturar un mayor recorrido de inflación, sin estar alargando demasiado el horizonte de inversión ante una eventual suba de tasas que podría venir de la mano de una mayor tasa de devaluación del peso", menciono.  

Oportunidades en bonos CER

Si bien la deuda CER opera con tasas negativas, las mismas se encuentran en niveles sensiblemente menores respecto de los rendimientos negativos que se observaban a comienzo de año.

Entre febrero y abril, las tasas reales llegaron a ubicarse en hasta -12% en el tramo más corto y recién se tenía que saltar a la parte media y larga para encontrar tasas ligeramente por encima de cero.

Es decir, si bien la suba reciente fue importante, el mercado operó hace meses con tasas todavía mas negativas, por lo que el avance eventualmente podría extenderse si es que la búsqueda por cobertura cambiaria se extiende.

Adrián Yarde Buller, economista jefe y estratega de Facimex Valores, sostuvo que la deuda ajustable por CER se mantiene como una de sus alternativas preferidas de cara a capturar un verano de elevada inflación, destacando a la Lecer de julio y el TX23.

"La compresión de tasas reales que esperábamos se manifestó de forma clara, con el aumento de las expectativas de inflación y el elevado financiamiento monetario impulsando la demanda por cobertura inflacionaria. Hacia adelante, esta compresión podría encontrar cierto freno ante el aumento estacional de la demanda de dinero y la elevada emisión de deuda ajustable por CER, con el Tesoro probablemente empezando a apostar de forma más agresiva por alargar plazos hacia 2023 y 2024 buscando descomprimir el perfil de vencimientos", dijo.

Finalmente y con una visión similar, Juan Manuel Franco, economista de Grupo SBS, agregó que la aceleración inflacionaria que esperaban desde la compañía se materializó y que, hacia adelante, sigue viendo atractivo a la deuda CER.

"Pese a que la expansión fiscal entre las PASO y las generales fue menor a la esperada por el consenso, fue mayormente financiada con emisión, lo cual junto a posibles ajustes en paritarias y reacomodamientos de precios relativos, invita a posicionarse en deuda CER", dijo Franco.

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