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Cae el riesgo de default y se reduce la brecha de legislación: una oportunidad

El diferencial por legislación entre los distintos bonos dentro de la curva argentina cae a mínimos de 0,1%, muy lejos del 9% en promedio de largo plazo. Esto muestra una señal de que el mercado no busca cobertura legal en la deuda, lo cual implica que ve pocos riesgos de default.

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El diferencial por legislación entre los distintos bonos dentro de la curva argentina cae a mínimos de 0,1%, muy lejos del 9% en promedio de largo plazo.

Esto muestra una señal de que el mercado no busca cobertura legal en la deuda, lo cual implica que ve pocos riesgos de default.

Ante la merma en el spread, ven conveniente pasarse a bonos de ley NY sin sacrificar paridades en los bonos.

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 Baja el spread por legislación.

La dinámica en la deuda argentina este año está siendo muy buena. Todos los tramos de la curva operan con fuertes ganancias en cualquier marco temporal que se lo analice.

En el último mes, la renta fija local de ley internacional opera con ganancias de entre 6,6% y 10,7%.

Por su parte, los bonos de ley local suben entre 3,7% y hasta 11% en el último mes.

En lo que va del año, las subas son mucho más abultadas.

Los bonos Globales registran ganancias de entre 28% y 48%, mientras que los Bonares avanzan entre 30% y 58% en 2024.

El hecho de que los bonos de ley local hayan subido en algunos tramos más que los bonos de ley internacional permitió que el diferencial por legislación se achique.

De hecho, hoy el spread se ubica en mínimos históricos, lo cual implica una señal de confianza por parte del mercado, reflejando que los inversores descreen sobre un default o un posible evento crediticio en la deuda argentina.

Los analistas de Portfolio Personal Inversiones (PPI), remarcaron que el spread está actualmente en la zona de los 2,9%, un valor que podíamos encontrar a fines de septiembre del 2021.

En una visión más completa, el spread legislación construido a partir del precio promedio ponderado por outstanding de los Globales y Bonares se hundió hacia 0,1%.

"El spread por legislación queda notablemente por debajo del promedio histórico de 9%. Es esperable que el optimismo del mercado sea más exacerbado en la deuda regida por leyes locales. Así, el compromiso fiscal y el saneamiento de los ajustes que está llevando a cabo el gobierno se ve reflejado en el spread legislación, favoreciendo a los bonos que se rigen por la ley local", señalaron desde PPI.

Cuando los inversores priorizan los bonos de ley NY implica que buscan cierta protección legal ante un default. 

Cuando ocurre un evento crediticio, implica un incumplimiento de los contratos establecidos en la emisión del título.

Por lo tanto, dicho incumplimiento es resuelto en las cortes de Nueva York si el bono tiene legislación extranjera, y en las cortes porteñas si el titulo tiene legislación local.

Ante los riesgos de default, el inversor suele priorizar la protección legal en las cortes del exterior. En ese caso, el spread por legislación tiende a expandirse.

En cambio, cuando el inversor trata por igual ambas legislaciones, el spread entre ambas suele caer e implica que el mercado no espera que haya un default o un evento crediticio.

Por ello, ante la falta de expectativa de un default o un evento crediticio, tiene poco sentido buscar cobertura legal y por ello los bonos de ley local tienden a evolucionar mejor que los de ley NY, tal como viene ocurriendo en la actualidad.

Mauro Natalucci, analista de Rava, afirmó que medida que el mercado fue asignando menor riesgo (y un menor riesgo) a toda la curva de deuda, el spread entre ambas legislaciones comenzó a reducirse.

De ahora en más, Natalucci entiende que todo dependerá de las expectativas.

"Si el mercado espera que continúe la tendencia que vienen experimentando los bonos, el spread se acercará a cero y será indistinto invertir en bonos con ambas legislaciones. En caso contrario, ante un mayor riesgo asignado por el mercado, el spread podría volver a niveles del 8 o 9%", explicó.

Javier Casabal, Estratega de Renta Fija de Adcap Grupo Financiero, señala que en estos niveles de spread luce barato pasarse a ley extranjera.

"Con el fuerte aumento del optimismo dirigido al mercado local, el spread de legislación toca mínimos muy cercanos a cero. En algunos casos, esto refleja la preferencia por la mayor liquidez que ofrecen localmente los títulos en Ley Argentina o incluso cierta expectativa de recompra del Tesoro focalizada en la Ley Argentina", puntualzó. 

Estrategia con los bonos

El spread entre los Bonares y Globales a 2029 es de 176 puntos básicos, cayendo a 150 puntos básicos entre el GD30 y el AL30.

En el caso de los bonos a 2035, el mismo es negativo en 11 puntos básicos y sube a niveles de 36 puntos básicos y 78 puntos básicos para los títulos a 2038 y 2041 respectivamente.

La clave ante este nivel de spread tan bajo pasa por determinar si luce conveniente pasarse a bonos con ley internacional o mantenerse (o comprar) en bonos de ley local.

Adrián Yarde Buller, estratega y economista jefe de Facimex Valores, remarcó que el AL30 y GD30 operan con paridades prácticamente iguales.

"El GD30 quedó con una paridad de 56,88% y el AL30 cerró con una paridad de 55,90%, un ratio de paridades de 1,018 entre ambos bonos. Este diferencial por legislación prácticamente nulo se dio en ocasiones muy puntales desde la reestructuración del 2020", comentó.

En ese sentido, considera que el nivel actual de los bonos abre la oportunidades para aplicar estrategias de resguardo por legislación, casi sin resignar paridad.

"Vemos atractivo en hacer un swap desde AL30 hacia GD30 aprovechando el bajo spread por legislación. Incluso cuando esperamos que el spread por legislación se mantenga en mínimos, el trade permite ganar protección legal casi sin resignar paridad", detalló.

Ezequiel Zambaglione, Head de Research en Balanz, agregó que el spread de legislación está relacionado con el nivel de precio de los bonos, ya que el beneficio de la ley Nueva York sobre ley Argentina sólo se observa en escenarios de reestructuración, con lo cual luego del impresionante rally que vienen mostrando los bonos es lógico que el precio de ambas legislaciones se igualen.

En cuanto a las inversiones, remarcó que pasarse a ley NY es una de cobertura mientras que mantenerse en ley local es una apuesta a que el rally podría continuar.

"Respecto a la valuación, a esta altura cambiarse a ley internacional puede ser interesante como una cobertura frente a una caída en los precios, pero en caso de seguir la tendencia positiva los bonos ley local son una mejor opción", dijo Zambaglione.

Hoy los bonos de ley local a 2029 operan con tasas de 24%, contra los 22% que rinde el GD29. En el caso de los bonos a 2030, los de ley local rinden 22,7%, mientras que los Globales rinden 21%.

En los bonos a 2035, los globales rinden 16,6%, mientras que el Bonar opera con una tasa debajo, en 16,5%, ofreciendo un spread negativo.

En el caso de los Globales a 2038 rinden 17%, apenas por debajo del 17,4% que rinde el Bonar a 2038.

Finalmente, en el bono a 2041, estos rinden 15,7% en el GD41 y 16,5% en el AL41.

Julio Calcagnino, team líder de TSA Bursátil, detalló que los spreads por legislación se encuentran, para todos los bonos soberanos hard dollar, por debajo del promedio post canje de 2020, aunque aún por encima del mínimo histórico registrado en esa ventana temporal.

De esta manera, señala que si bien luce conveniente la estrategia de arbitrar hacia bonos de ley NY, el mismo aún puede comprimir hacia niveles inferiores, dada la historia reciente de la deuda argentina.

"Esto parece plantear un incentivo para tomar posiciones en bonos legislación extranjera. No obstante, los diferenciales siguen siendo elevados para un eventual escenario alcista de la deuda para la Argentina. Hay que recordar que los spreads por legislación durante 2016 a 2018 fueron de +0,8% y +1,4%, mientras que hoy el diferencial GD30/AL30 es de casi +3,6%", comentó.

Para Casabal, "en niveles por debajo de 3% de spread (el GD35 se vende a 0,1% más que el AL35) luce muy barato hacer el pasaje a Ley NY que a la larga debería volver a ese 3% histórico".

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