Política monetaria

Buscan redireccionar fondos del Central al Tesoro pero temen que se vayan al dólar

El Central redujo la tasa de los pases a 7 días par desincentivar las colocaciones a corto plazo y deriva las inversiones de los bancos a las licitaciones del Tesoro.

A comienzo del año, el BCRA movió el tablero en su política monetaria. Además de elevar la tasa de Leliq a 28 días unos 200 puntos básicos al 40% y crear la Leliq a 180 días con tasa de 44,0%, la entidad monetaria prometió eliminar progresivamente los pases pasivos a siete días.

Y pese a haber mostrado una postura más contractiva en su política monetaria, decidió hoy cumplir lo prometido y bajar la tasa de los vencimientos cortos de deuda del BCRA. 

Analistas advierten que esta medida busca desalentar las inversiones de corto plazo, y redireccionar los flujos hacia los vencimientos del Tesoro, los cuales son muy abultados este año.

Así, el Central recortó la tasa de pases pasivos a 7 días al 34%, desde el 36,5%.

De esta manera, en un contexto de aceleración inflacionaria, bajar la tasa de interés de corto plazo hace que la inversión en ese instrumento sea netamente negativa en términos reales.

En otras palabras, el BCRA busca desalentar la inversión en pasivos de corto plazo.

Para ganarle a la inflación, los inversores deberán buscar plazos más largos en la curva de deuda del BCRA (extender la duration de los pasivos del BCRA) o bien, otros activos en pesos, los cuales suele emitir el Tesoro.

Para Tomas Ruiz Palacios, estratega de Cohen, el objetivo detrás de esta medida es que se migren posiciones desde pasivos remunerados hacia activos del tesoro.

"Esperamos que, con la reciente medida, el flujo se redireccione desde los pasivos remunerados del BCRA hacia los bonos del Tesoro. Esto se da en un contexto complicado, que ayuda a entender la resolución y la cual se basa en que, durante los próximos 4 meses los vencimientos en pesos del Tesoro serán mayores a $ 500.000 millones (marzo supera los $ 800.000 millones)", dijo Ruiz Palacios.

Con una visión similar, Julio Calcagnino, analista de mercados de TSA Bursátil, del Grupo Transatlántica entiende que, con la actual medida, el equipo económico busca desincentivar las colocaciones de corto plazo de parte del sector bancario.

"El debut de las Leliq a 180 días fue bueno, a pesar de que la relación duration-retorno de las mismas no lucía atractiva en relación a los rendimientos del Tesoro. Dicho esto, luce altamente probable que los bancos redirijan inversiones hacia el soberano en la medida de sus posibilidades", dijo Calcagnino

vencimientos de deuda

El momento de la medida no es casualidad. Los compromisos de deuda que enfrenta el Tesoro en los próximos meses son realmente elevados.

El Gobierno necesita tener un buen rollover de deuda mes a mes para evitar tener que financiar al Tesoro vía emisión monetaria del excedente de deuda que quede sin poder ser rolleado.

Todo lo que el Tesoro no pueda renovar, deberá ser cubierto con emisión monetaria y esto luego generará mas presiones inflacionarias y cambiarias.

Adrián Yarde Buller advierte que el calendario de vencimientos de deuda en pesos va a ser muy desafiante en los próximos meses.

"Entre febrero y abril vamos a tener vencimientos por un promedio de $ 760.000 millones cuando en los últimos tres meses vencieron unos $ 320.000 millones en promedio. Además, el 18 de marzo hay un vencimiento muy grande que va a requerir un canje que es el TX22, bono por el cual el Tesoro va a tener que abonar unos $ 539.000 millones a precios de hoy", comentó.

Además, Yarde Buller advirtió que estos números reflejan que la carga de vencimientos va a ser muy grande y es probable que durante los próximos meses esto genere bastante volatilidad a medida que los inversores se cuestionen los riesgos que supondría un bajo roll-over con vencimientos tan grandes.

Dado que el cash existente podrá ir o bien a financiar al tesoro o bien a los pasivos remunerados del BCRA, el equipo económico decidió tomar esta medida de bajar las tasas de pasivos remunerados de corto plazo, como una señal de que los bancos tengan que buscar otros activos, siendo las Leliq a 180 días o los bonos del Tesoro los principales candidatos.

Juan Manuel Franco, economista de Grupo SBS entiende que la baja de tasas en los pasivos a 7 días es una estrategia del BCRA para que los bancos desarmen posiciones cortas y se logre alargar la duration en la deuda del BCRA a la vez que se redireccione la liquidez hacia los vencimientos del Tesoro

"En sus disposiciones de hace algunos días, el BCRA anunció que eliminaría gradualmente los pases pasivos a 7 días a la vez que crearía una nueva Leliq a 180 días, estrategia que pareciera tener el objetivo de alargar la duration de la deuda del BCRA. Asimismo, al no mover la tasa de pases a un día, el BCRA podría estar queriendo brindar incentivos a que los bancos o coloquen más largo al BCRA, o coloquen su liquidez en deuda del Tesoro", comentó Juan Manuel Franco.

En línea con los demás analistas, Juan Manuel Franco resalta que los altos vencimientos del Tesoro este año alentó al BCRA a tomar la medida.

"Los vencimientos de deuda del Tesoro son más que desafiantes en el primer semestre de 2022 y se requerirá un buen grado de rollover para obtener financiamiento en un marco en que las fuentes externas siguen cerradas para Argentina", dijo Franco.

Impacto en el dólar

Siempre las inversiones en pesos terminan compitiendo contra las inversiones en dólares. Por lo tanto, cada vez que hay una medida de índole monetaria, algún topo de impacto cambiario puede haber.

Sin embargo, en este caso, analistas creen que no habrá demasiado impacto en el dólar debido a los controles cambiarios y a la clase de inversores que están en cada activo.

Para Ruiz Palacios, la medida no tendrá impacto en el tipo de cambio.

"Si bien, dados los fuertes controles cambiarios, desestimamos que esta medida logre repercutir en una presión directa sobre el dólar, sí contribuye a aumentar riesgos estructurales que de mediano y largo plazo podrían ser nocivos", dijo Ruiz Palacios.

En cambio, como dato clave en cuanto al riesgo de esta medida, el estratega de Cohen advierte los impactos negativos que pueden tener el sistema financiero al agregar deuda soberna en los balances de los bancos.

"La estrategia de aumentar el financiamiento neto en pesos mediante una mayor exposición al riesgo soberano en las carteras de los bancos conlleva a un mayor riesgo de que un evento de crédito se traduzca en una crisis bancaria y a un deterioro de expectativas complique el rollover de la deuda", dijo el estratega de Cohen.

Por su parte, Julio Calcagnino tampoco le ve fuerte impacto al tipo de cambio a partir de la actual política monetaria implementada por el BCRA

"Estimo nulo el impacto de este movimiento. Sin embargo, pienso que la reciente suba de tasas apunta a acercarse un poco a las tasas reales positivas requeridas por el FMI y de preparar el terreno para acelerar la tasa de depreciación del tipo de cambio sin incentivar una postergación de la liquidación de exportaciones", comentó el analista de mercados de TSA Bursátil.

Finalmente, Juan Manuel Franco entiende que, si la estrategia de motivar a los bancos hacia deuda del Tesoro es relativamente exitosa, el gobierno podría evitar presiones sobre el dólar por ese lado.

"Lo ideal sigue siendo cerrar un programa concreto y creíble con el FMI que logre servir de ancla para las expectativas y que evite presiones nominales. Esto es así dado que, de no acordarse con el FMI, muy posiblemente el rollover de la deuda en pesos caiga, presionando sobre la emisión en un contexto de alta nominalidad, algo evidenciado tanto en precios como en las cotizaciones alternativas de los tipos de cambio", dijo el economista de Grupo SBS

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