¿Igual a la de los 70?

Estanflación, la bestia que enfrentan Europa y EE.UU.: cuán grave puede ser

El doble golpe de la pandemia y la guerra provocó un aumento de la inflación y una ralentización del crecimiento en todo el mundo. Pero los expertos no esperan una vuelta a los años 70.

Apenas el año pasado, muchos economistas esperaban que 2022 fuera un periodo de fuerte recuperación económica. Las empresas volverían a funcionar a pleno rendimiento después de la crisis. Los consumidores serían libres de derrochar sus ahorros acumulados en todas las vacaciones y actividades que no habían podido hacer durante la pandemia. Serían los nuevos "veintes rugientes", decían algunos, en referencia a la década de consumismo que siguió a la gripe de 1918-21.

Si avanzamos unos meses, el paralelismo más citado es el de los años 70, cuando el embargo petrolero árabe contribuyó a crear un prolongado periodo de dificultades económicas. La inflación se disparó hasta alcanzar tasas de dos dígitos mientras las economías de todo el mundo se estancaban: una dolorosa mezcla de precios altos y bajo crecimiento conocida como "estanflación". Ahora, la estanflación está de nuevo a la vista. Tras el doble shock de Covid-19 y la invasión rusa a Ucrania, las tasas de inflación han superado las expectativas, subiendo a los niveles más altos en décadas en muchos países, mientras que las previsiones de crecimiento económico se deterioran rápidamente.

La perspectiva del regreso de la estanflación infunde temor a los responsables políticos porque existen pocas herramientas monetarias para afrontarla. Subir los tipos de interés puede ayudar a reducir la inflación, pero el aumento de los costos de los préstamos deprimiría aún más el crecimiento. Por otro lado, si se mantienen las políticas monetarias flexibles, se corre el riesgo de que los precios suban. La mayoría de los analistas y economistas, incluido el FMI, no esperan que se repitan los malos tiempos de los años setenta, una década de crisis económica que afectó tanto a los hogares como a las empresas. La inflación aún no es tan alta como entonces; hay más bancos centrales independientes y el apoyo fiscal protege a los más vulnerables.

Pero al igual que la crisis del petróleo repercutió en toda la economía mundial en la década de 1970, el doble golpe de la pandemia y la guerra ha ejercido una presión sin precedentes sobre el suministro de bienes y servicios en todo el mundo. Incluso antes de que estallara la guerra en Ucrania, los precios habían subido a máximos de varias décadas en muchos países, incluidos los Estados Unidos, el Reino Unido y la eurozona, ya que la pandemia interrumpió las cadenas de suministro, impulsó la demanda de bienes y dio lugar a políticas monetarias acomodaticias y estímulos fiscales expansivos.

La guerra no hizo más que agravar estos problemas. Rusia y Ucrania producen grandes cantidades del suministro mundial de gas, petróleo, trigo, fertilizantes y otros materiales, lo que hace subir los precios de la energía y los alimentos, especialmente en Europa. Se trata del "mayor shock de commodities que hemos experimentado desde los años 70", afirma Indermit Gill, vicepresidente del Banco Mundial para el crecimiento equitativo, las finanzas y las instituciones. En caso de una guerra prolongada, o de sanciones adicionales a Rusia, "los precios podrían ser aún más altos de lo previsto actualmente", añade.

En los 70, la inflación alcanzó tasas de dos dígitos durante casi una década, tras un gran aumento de los precios del petróleo después del castigo de los países árabes tras la guerra del Yom Kippur.

Las previsiones son sombrías. El consenso es ahora que el crecimiento económico mundial se sitúe en una media del 3,3 por ciento este año, por debajo del 4,1 por ciento que se esperaba en enero, antes de la guerra. La inflación mundial se prevé en un 6,2 por ciento, 2,25 puntos porcentuales más que la previsión de enero. Asimismo, el FMI ha rebajado sus previsiones para 143 economías este año, que representan el 86 por ciento del PBI mundial. La estanflación es importante porque pocos economistas se ponen de acuerdo sobre cómo detenerla una vez que comienza. Además, causa un gran dolor, potencialmente a largo plazo, a las empresas y a los hogares de clase media y con salarios bajos. "En términos económicos, el crecimiento disminuyó y la inflación aumentó", dice Kristalina Georgieva, directora gerente del FMI. "En términos humanos, los ingresos de la gente bajan y las dificultades aumentan".

El reflujo mundial

El shock estanflacionario de 2022 es verdaderamente mundial, con expectativas de crecimiento e inflación divergentes en la mayoría de los países, con muchos factores diferentes que exacerban la tendencia de forma sincronizada. En un país tras otro, se observan tendencias similares - un sorpresivo aumento de los precios y un descenso de la actividad en los últimos meses, a medida que se deterioran las expectativas para el año.

En toda Asia se han revisado a la baja las fuertes previsiones de crecimiento debido a los vientos en contra derivados de la guerra en Ucrania, y a las renovadas interrupciones de la oferta y el debilitamiento de la demanda resultantes de los nuevos cierres de China y de la política de "cero Covid" de Xi Jinping. La inflación es más moderada en Asia que en otros países, pero está subiendo tras el aumento mundial de los precios de los alimentos y la energía. En Corea del Sur, por ejemplo, los precios al consumo alcanzaron en marzo su nivel más alto en 10 años.

En algunos países de América latina, especialmente en Brasil, el agresivo endurecimiento de la política monetaria adoptado para frenar la creciente inflación dio lugar a un rápido deterioro de las perspectivas económicas. La Comisión Económica para América latina y el Caribe de la ONU revisó las perspectivas de crecimiento para la región a la baja el 27 de abril, advirtiendo de una "compleja coyuntura" de retos relacionados con la guerra de Ucrania. A pesar de limitarse a Europa, los efectos de la guerra "se están sintiendo en todo el mundo, ya que el aumento de los precios de la energía y los alimentos está afectando a los más vulnerables, especialmente en África y Oriente Medio", dijo David Malpass, presidente del Banco Mundial.

Sin embargo, no es de extrañar que el impacto económico de la guerra se sienta con mayor intensidad en Europa, especialmente en los países que dependen en gran medida del petróleo y el gas rusos. La región europea en su conjunto es muy vulnerable a las interrupciones del suministro energético, ya que el 40 por ciento del gas de la Unión Europea procede de Rusia. Los precios de la energía para el consumidor ya se habían disparado en marzo, y el ánimo de las empresas y los consumidores se desplomó. Muchos expertos advierten que una prohibición del gas ruso por parte de la Unión Europea desencadenaría una de las recesiones más profundas de las últimas décadas en Alemania y la eurozona.

El impacto de la guerra se siente en Europa, especialmente en países que dependen del petróleo y el gas rusos.

Las represalias rusas sobre las exportaciones de energía son también una amenaza para las perspectivas económicas de la región, en parte materializadas cuando el gigante energético estatal Gazprom dijo que cortaría el suministro a Polonia y Bulgaria.

"Si Moscú interrumpe bruscamente el flujo de su gas natural a Alemania y otras economías de la Unión Europa, Europa se encontrará lidiando con una nueva crisis económica, que al igual que la crisis del euro de 2011-12 o la crisis del Covid de 2020 podría volver a suponer una amenaza existencial para la supervivencia de la moneda única", afirma Tom Holland de Gavekal Research.

Incluso sin el freno al suministro del gas, el crecimiento de la eurozona se ralentizó a solo un 0,2 por ciento en el primer trimestre, mientras que la inflación subió a un récord del 7,5 por ciento. "Este será un año de estanflación" en la eurozona, afirma Andrew Kenningham, economista jefe para Europa de Capital Economics. "El aumento de los precios de la energía mantendrá la inflación elevada, reducirá los ingresos de los hogares y hará mella en la confianza de las empresas". Alemania es uno de los países más afectados, con su gran sector manufacturero, intensivo en energía, y su economía orientada a la exportación. En los últimos seis meses, los economistas redujeron a la mitad su previsión de crecimiento económico para 2022 en Alemania, mientras que las expectativas de inflación se triplicaron.

Fuera de la Unión Europea, la economía británica sufre, sin embargo, presiones similares sobre los precios de la energía y un crecimiento más plano este año, tras lo que se prevé que sea la mayor caída de los ingresos reales desde que se iniciaron los registros en la década de 1950. Sin embargo, en el Reino Unido, los elevados precios de los bienes importados se unen a un mercado laboral tenso que hace prever una inflación elevada más persistente. La tasa de desempleo del Reino Unido es la más baja desde principios de los años 70 y las ofertas de empleo son las más altas de las que se tiene constancia, con lo que se corre el riesgo de que se produzca una "espiral salario-precio" cuando las mayores exigencias salariales empujen los precios al alza.

"Esta combinación de shocks de oferta y un mercado laboral tenso tiende a darnos más problemas (de inflación persistente)", dijo Andrew Bailey, el gobernador del Banco de Inglaterra, en una entrevista con el Financial Times. Pero es los Estados Unidos el país que se enfrenta "con diferencia al mayor riesgo de inflación dramática y espirales de precios salariales", afirma Anatole Kaletsky, economista de la empresa de investigación de inversiones Gavekal. La inflación alcanzó el 8,5 por ciento en marzo y los inversores esperan que aumente aún más. La economía se contrajo inesperadamente en el primer trimestre, desafiando las previsiones.

El mercado laboral estadounidense, por su parte, es el más recalentado de la historia de la posguerra, con 5 millones de puestos de trabajo vacantes más que de desempleados, según Daan Struyven, economista de Goldman Sachs. La naturaleza sobrecalentada del mercado laboral, dijo el exsecretario del Tesoro Larry Summers en un análisis reciente, sugiere "una probabilidad muy baja de que la Reserva Federal pueda reducir la inflación sin causar una desaceleración significativa de la actividad económica".

Struyven señala que en la mayoría de los países del G10 de habla inglesa, incluidos el Reino Unido, Canadá y Australia, se observan signos de rigidez en los mercados de trabajo. La salud del mercado laboral influye en lo que se espera que hagan los responsables políticos con respecto a la alta inflación, que a su vez repercute en los costos de los préstamos y en el nivel de vida. Las mayores presiones sobre los precios internos procedentes del crecimiento de los salarios y el aumento de la inflación subyacente, que excluye la energía y los alimentos, han suscitado expectativas de múltiples subidas de tasas en el Reino Unido y los Estados Unidos.

Los mercados de futuros reflejan ahora un 80 por ciento de posibilidades de que el tipo de interés de los fondos federales de los Estados Unidos se sitúe en el 1,5 por ciento en junio, lo que implica un aumento de medio punto en cada una de las dos próximas reuniones, según la herramienta FedWatch de la bolsa de derivados financieros CME. Eso seguiría a la subida de 25 puntos básicos de marzo, la primera desde 2018. Los mercados esperan nuevas subidas hasta el 2 por ciento a finales de año.

Por el contrario, el Banco Central Europeo no subió los tipos en más de una década desde su actual 0,5 por ciento, a pesar de tener unas tasas de inflación general similares a las del Reino Unido y los EE.UU., que además son las más altas de la historia de la unión monetaria. Christine Lagarde, presidenta del BCE, dijo recientemente que Estados Unidos y Europa "se enfrentan a una bestia diferente". En los Estados Unidos, es la rigidez del mercado laboral la que hace subir los precios. En Europa, el aumento de la energía.

"Si subo los tipos de interés hoy, no va a bajar el precio de la energía", dijo Lagarde. Pero incluso en la eurozona, el excepcional aumento de la inflación ha llevado al mercado a prever 80 puntos básicos de suba de tasas por parte del BCE para finales de año. Las perspectivas mundiales "de endurecimiento monetario han aumentado notablemente, al igual que el potencial de estanflación", afirma la empresa de calificación crediticia Fitch.

El reloj vuelve a su cauce

La cuestión que se plantea ahora es cuánto durará este shock estanflacionario y si es posible que se produzca una caída prolongada al estilo de los años 70. En aquella época, la inflación alcanzó tasas de dos dígitos durante casi una década, tras un gran aumento de los precios del petróleo después de que los países árabes, exportadores de petróleo, dejaran de exportar a muchos países occidentales como castigo por haber prestado ayuda a Israel durante la guerra del Yom Kippur.

La persistente y elevada inflación ha llevado las tasas de desempleo a niveles altos en muchas economías avanzadas, dejando atrás los años de bonanza tras la Segunda Guerra Mundial. Si bien las fuertes subidas actuales de los precios de las materias primas se asemejan a las de la década de 1970, existen muchas diferencias con respecto a ese periodo. Muchos economistas esperan que la inflación se ralentice el próximo año, señalando que la dependencia mundial de los combustibles fósiles es menor ahora. Los hogares pueden ahora amortiguar el golpe de los mayores costes energéticos con los ahorros acumulados durante la pandemia. Muchas economías, sobre todo las ricas, han introducido medidas para proteger a los grupos más vulnerables del golpe de la suba de precios, entre ellas la subvención de los costes del combustible y la energía.

Sin embargo, hay otras tendencias que son fuente de preocupación tanto para el crecimiento como para la inflación, que se suman a un panorama ya muy incierto. Aunque el crecimiento de los precios del petróleo puede ser más débil que antes, el aumento del precio del gas fue rápido y suficiente para que el crecimiento anual de los precios de producción alemanes en marzo alcance el ritmo más alto desde que se iniciaron los registros en 1949 y duplique el ritmo de los años 70.

Las economías se enfrentan simultáneamente a la desaceleración (en negro) y al aumento de los precios (rojo).

Aunque los salarios ya no están indexados a la inflación como en la década de 1970, los mercados laborales, históricamente ajustados, de los Estados Unidos y Europa aumentan el riesgo de que la inflación se afiance en la economía. Independientemente de lo que ocurra con los precios de las materias primas y los bienes a corto plazo, "el punto clave sigue siendo que solo es probable que se produzca una inflación elevada en la escala sostenida que se vio en la década de 1970 si se desarrollan espirales de precios salariales", afirma Vicky Redwood, economista de Capital Economics.

Las previsiones también pueden ser excesivamente optimistas. Los datos económicos han decepcionado a menudo las expectativas y "el crecimiento (este año) podría ralentizarse más de lo previsto, y la inflación podría resultar más alta de lo esperado", afirma el FMI. Cada vez hay más bancos centrales independientes y la credibilidad de la política monetaria se ha reforzado en general a lo largo de las décadas, pero subir los tipos perjudica a las empresas y los hogares en un momento en que ya ven mermados sus ingresos reales por el aumento de los precios.

Con los niveles de deuda privada y pública en relación con el PBI en máximos históricos, "los banqueros centrales solo pueden llevar la normalización de las políticas hasta cierto punto antes de arriesgarse a un colapso financiero en los mercados de deuda y de acciones", advierte Nouriel Roubini, profesor de economía y negocios internacionales de la Stern School of Business de la Universidad de Nueva York. También es posible, añade Silvia Dall'Angelo, economista de la empresa de gestión de inversiones Federated Hermes, que la pandemia y la guerra de Ucrania "hayan catalizado algunos cambios estructurales que reviertan algunas de las fuerzas que causaron la baja de la inflación en décadas anteriores", incluida la globalización.

El resultado es que las previsiones de inflación mundial se están revisando al alza para el próximo año, mientras que las expectativas de crecimiento se están deteriorando. Si esto se cumple, significará una erosión de los beneficios empresariales y del poder adquisitivo de los hogares durante más tiempo, siendo la alta inflación la que más afecta a los hogares con menores ingresos. "Puede que no sea exactamente como los años 70", dice Luigi Speranza, economista jefe global de BNP Paribas Markets 360, "pero seguirá pareciendo una estanflación". 

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