En la cumbre del G20 llevada a cabo en Toronto en junio de 2010, los países de más altos ingresos recurrieron a la austeridad fiscal. Las emergentes crisis de deuda soberana en Grecia, Irlanda y Portugal fueron una de las razones. Las autoridades estaban aterrorizadas por el riesgo de que sus países se convirtieran en Grecia. El comunicado del G20 fue específico: “las economías avanzadas se han comprometido con planes fiscales que al menos reducirán a la mitad los déficit para 2013 y estabilizar o reducir la relación deuda/PBI para 2016”. ¿Era esto necesario e inteligente? No.
La eurozona se encontraba en el corazón de la crisis de deuda soberana que asustaba al mundo. Se consideraba esencial que los gobiernos en problemas hicieran un rápido ajuste fiscal. Esa opinión, a su vez, llevó a que países aún no presionados por el mercado decidieran ajustar por adelantado. Esa fue la posición del gobierno de coalición del Reino Unido. El temor a ser Grecia se impuso también en EE.UU., notablemente entre los republicanos. La pelea hoy sobre los recortes automáticos del gasto (que empezaron a regir el 1º de marzo) se debe en parte a esa preocupación.
Un importante defensor, y en mi opinión convincente, de una visión contraria es el economista belga Paul de Grauwe, que ahora dicta clases en la London School of Economics (LSE). Argumentó que la crisis de deuda de los países de la eurozona es el resultado de las malas políticas del Banco Central Europeo (BCE). Como se negó a actuar como prestamista de último recurso para los gobiernos, los países sufrieron riesgo de liquidez (los costos del endeudamiento se elevaron porque los compradores de bonos temían no poder revenderlos fácilmente en cualquier momento. Eso, y no la insolvencia, era el peligro inmediato.
En la actualidad, dice el profesor de Grauwe en un documento del que es coautor, la decisión del BCE de comprar toda la deuda de los gobiernos en problemas, a través de las transacciones monetarias directas (OMT, por sus siglas en inglés), nos permite probar su hipótesis. Destaca que el principal determinante de la reducción en los spreads de los bonos alemanes desde el segundo trimestre de 2012, cuando se anunciaron las OMT, fue el spread inicial. En resumen, “la caída en los spreads fue más fuerte en aquellos países donde el factor miedo había sido mayor”.
¿Qué rol jugaron los fundamentals? Después de todo, nadie duda de que algunos países, especialmente Grecia, tenían y tienen una posición fiscal espantosa. Un fundamental es el cambio en la relación deuda/PBI. El documento hace tres importantes observaciones. Primero, el coeficiente deuda/PBI aumentó en todos los países incluso después del anuncio del BCE. Segundo, el cambio en este ratio resultó ser un pobre indicador de las caídas en los spreads. Paul Krugman en The New York Times agrega un punto extra: la austeridad fue costosa para las economías castigadas: a mayor ajuste entre 2009 y 2012, según el Fondo Monetario Internacional, mayor caída del producto.
Si hubiera adoptado antes las OMT, el BCE podría haber evitado el pánico que impulsaron los spreads que luego justificaron la austeridad. No lo hizo. Decenas de millones de personas están padeciendo un sufrimiento innecesario. Es una tragedia.
Sin embargo, puedo ver dos justificaciones para el comportamiento del BCE. El primero es que esa ayuda sólo se puede llegar si hay una voluntad manifiesta de aceptar la austeridad. Segundo, tal como explica el último informe del Grupo Asesor Económico Europeo, los verdaderos problemas fueron los flujos de capital desestabilizadores, los desequilibrios externos y la cada vez menor competitividad, pero no los déficit fiscales. Sin embargo, se puede justificar la austeridad fiscal como la única forma de forzar ajustes de costos relativos y las necesitadas reformas en el mercado laboral. Me pregunto si la zona euro sobrevivirá a su cura. Los países centrales estarían mejor si es que le otorgaran a los periféricos más tiempo para hacer el ajuste.
Los países fuera de la eurozona han estado en una posición muy distinta. No tuvieron que temerle a los mayores spreads de los miembros de la eurozona, porque ellos no enfrentaron problemas similares de liquidez. En una primera aproximación, el rendimiento de los bonos soberanos del Reino Unido o de EE.UU. debería reflejar las tasas de interés a corto plazo estimadas para el futuro, con una pequeña prima de riesgo, ya que un default es inconcebible. La visión generalizada de que los rendimientos podrían dispararse es una apuesta a un alza en la inflación. Mientras la inflación ha sido un tema más difícil de lo esperado, tal incremento parece poco probable. Los monetaristas pueden notar que el crecimiento de las mediciones de la oferta monetaria es bajo. Los keynesianos pueden observar el ahorro excesivo del sector privado. Ninguno de esos dos factores generan mayores presiones inflacionarias.
Así, el pánico que justificó el giro de la coalición del gobierno británico hacia un programa a largo plazo de austeridad fue un error. ¿Sus miembros nunca oyeron de la paradoja del ahorro? Si los sectores privado local y externo se están reduciendo, el sector público no puede esperar tener éxito haciendo eso, por más que trate, a menos que esté dispuesto a llevar a la economía a una caída mucho mayor. Si bien los factores de corto plazo han influído en una verdadera parte, no sorprende que la recuperación en el Reino Unido se haya estancado y que el déficit sea tan persistente. Por consiguiente, tampoco desconcierta que se vengan rebajas en las calificaciones crediticias, aunque no dicen nada útil en el caso de un emisor con acceso a su propia máquina para imprimir dinero.
Como señala Simon Wren Lewis de la Universidad de Oxford, “luego de que se acabó el pánico de 2010, cuando se aclaró que la crisis de la deuda era realmente una crisis de la eurozona y cayeron las tasas de interés a largo plazo del Reino, deberíamos haber hecho un gran cambio de políticas”.
En el largo plazo, el déficit fiscal debe cerrarse. En el corto plazo, el Reino Unido tiene la oportunidad de empujar el crecimiento. Debería aprovecharla, al igual que Estados Unidos.